Meer op onze website, waar we vandaag weer aan verschillende zaken aandacht besteden. Let op, dit bericht kan overlappen met een aantal berichten die wij ook op de website publiceren.

■ Europa lijkt voorzichtig en verdeeld aan de nieuwe sessie te beginnen. Dat betekent niet automatisch dat we lager openen, maar de signalen zijn duidelijk terughoudender. Voor de AEX kan energie een buffer vormen tegenover zwakkere semiconductors. De DAX blijft kwetsbaarder via industrie, chemie en auto's, terwijl de CAC 40 weinig hulp krijgt vanuit China. Binnen de Euro Stoxx 50 en STOXX 600 verwachten wij daardoor vooral stevige sectorrotatie: energie relatief sterk, rente- en energiegevoelige sectoren kwetsbaarder.

☕️ Morning Call en📞 Podcast vrijdag 11 september - Olie en rente - Vandaag CPI

0:00

/1130.5426

1×

■ Wall Street kwam gisteren opnieuw nauwelijks vooruit. De S&P 500 verloor 0,58%, de Nasdaq 0,65%, de Dow 0,60% en de Russell 2000 ongeveer 1%. De handel voelde stroperig en bijna kunstmatig binnen ranges gehouden. De Magnificent Seven eindigde verdeeld, software was gemengd en Amerikaanse futures kiezen vanochtend opnieuw geen overtuigende richting: S&P rond vlak, Nasdaq 100 ongeveer 0,2% lager en Dow- en Russell-futures licht hoger. Geen capitulatie dus, maar wel een markt die ergens op wacht.
■ Azië geeft Europa eerder een negatieve dan positieve impuls. De MSCI Asia-Pacific exclusief Japan verliest ongeveer 1,8%, de Nikkei circa 2,8%, de CSI 300 rond 1,2% en de Hang Seng ongeveer 1,5%. De Kospi staat circa 2,5% lager en ook Shenzhen verliest ongeveer 2,3%. Vooral memory-aandelen drukken Zuid-Korea. India blijft daarnaast kwetsbaar voor hoge olie omdat het als grote energie-importeur tegelijkertijd hogere inflatie, een slechtere handelsbalans en druk op de roepie kan krijgen.
■ De Amerikaanse CPI van vanmiddag wordt de belangrijkste macrotest. De consensus ligt rond +0,4% maand-op-maand voor headline, +0,2% voor core, +3,4% jaar-op-jaar voor headline en +2,4% voor core. Daarbij moet je niet vergeten dat dit augustuscijfers zijn en dus backward looking. De extreme recente stijging van olie zat daar nog nauwelijks in. Ook was er de afgelopen maanden discussie over herzieningen en hoe betrouwbaar de eerste inflatieprints precies waren. Dat maakt de eerste, tweede en derde reactie van de markt minstens zo interessant als het cijfer zelf.
■ Vooral de verwachte core van 2,4% jaar-op-jaar vinden wij interessant omdat die niet meer extreem ver verwijderd ligt van de bredere 2%-doelstelling van de Fed. Tegelijk kan hoge olie twee kanten op werken. Eerst is het inflatoir, maar wanneer energie lang genoeg duur blijft ontstaat demand destruction: minder vraag, zwakkere groei en uiteindelijk mogelijk juist minder inflatie. De markt prijst ondertussen ongeveer 71% kans op een Fed-verhoging van 25 basispunten volgende week. Een zachte core kan dat beeld snel veranderen; een duidelijke tegenvaller kan de rente opnieuw omhoog jagen.
■ De Amerikaanse rentemarkt zit pal tegen een belangrijke grens. De 2-jaarsrente staat rond 4,58%, de 10-jaars rond 4,96% en de 30-jaars rond 5,38%. De 10-jaars bevindt zich daarmee rond het hoogste niveau in ongeveer drie jaar en de 30-jaars rond het hoogste niveau in negentien jaar. Niet alleen de lange maar ook de korte rente is dus opgelopen. Tegelijk horen we dat grote institutionele beleggers rond 5% mogelijk Amerikaanse staatsleningen willen kopen. Die 5% kan daardoor zowel een gevaarlijke doorbraakzone als uiteindelijk een potentiële stabilisatiezone worden. Of we al zover zijn, betwijfelen wij.
■ Ook buiten Amerika blijft rente tegenzitten. De Japanse 10-jaarsrente staat ongeveer zes basispunten hoger rond 2,98%, hoewel die naar onze mening nog steeds binnen de bestaande trading range zit. De Duitse 10-jaars beweegt richting 3,5%. Daarmee is de stijgende kapitaalmarktrente duidelijk een mondiaal probleem en geen geïsoleerd Amerikaans verschijnsel.
■ Scott Bessent krijgt de lange rente voorlopig niet overtuigend naar beneden. Treasury-buybacks kunnen technisch iets helpen, maar het onderliggende probleem is groter: inflatie, enorme tekorten en een gigantisch aanbod van Amerikaanse staatsleningen vereisen een steeds hogere vergoeding. Tegelijk probeert Bessent dus yields te drukken terwijl dure olie en mogelijke nieuwe fiscale stimulering vanuit Trump juist de term premium omhoog kunnen duwen. Die krachten werken rechtstreeks tegen elkaar in.
■ De ECB verhoogde gisteren de depositorente naar 2,50%, wat niet onverwacht kwam. Interessanter was Christine Lagarde, die duidelijker liet doorschemeren dat de onzekerheid en inflatiedruk toenemen. Wij vinden haar visie op energieschokken overigens beter dan veel critici doen voorkomen. Bij de Russische inval in Oekraïne wees zij er al op dat een centrale bank de olieprijs niet met rente kan verlagen en dat te agressief verkrappen daardoor vooral extra economische schade kan veroorzaken. De vraag wordt nu of de Fed dezelfde afweging maakt of door de hogere inflatierisico's juist verder blijft verhogen.

■ Het korte technische beeld van de AEX is iets minder gunstig geworden. De optiebeursgegevens zijn sinds één dag wat zwakker, maar daar willen wij nog absoluut geen groot verhaal van maken. Eén dag zegt weinig. Wel heeft de AEX de 1.120 niet overtuigend weten te breken. De lange trend blijft keurig opwaarts, waardoor een tik terug prima mogelijk is zonder dat de langetermijntrend beschadigd raakt.
■ Chippers kunnen verdeeld tot eerder lager van start gaan. De Philadelphia Semiconductor Index verloor gisteren ongeveer 2,5% en Aziatische technologie ligt duidelijk onder druk. Dat verandert niets aan het feit dat AI, datacenters en advanced packaging structureel enorme investeringen blijven aantrekken. Het verschil tussen fundamentele cyclus en beurskoers blijft daarmee essentieel: een goede langetermijncase kan op korte termijn gewoon 5% of 10% corrigeren wanneer rente en positionering tegenwerken.
■ Amkor maakt duidelijk hoe krachtig de advanced-packagingcyclus blijft. De geplande investering in Arizona begon ooit rond $2 miljard, werd vervolgens $7 miljard en staat inmiddels op ongeveer $12 miljard. Opvallend is vooral dat Amkor alweer verder wil uitbreiden voordat het oorspronkelijke complex volledig is afgebouwd. Phase 2 voegt circa 60.000 vierkante meter cleanroom toe, waarmee het totaal richting 93.000 vierkante meter gaat. De fabriek krijgt capaciteit voor wafer bump, probe, assembly en test. Phase 2 moet volgens de huidige planning eind 2027 in aanbouw gaan en tegen eind 2029 gereed zijn. Dat maakt dit nadrukkelijk een meerjarige tool-cycle. Wel gaat een belangrijk gedeelte van die $12 miljard naar gebouwen, stroomvoorziening en infrastructuur; niet iedere dollar wordt semiconductor-equipment.
■ Besi is voor ons de duidelijkste Nederlandse read-through van Amkor. Amkor is al klant van Besi en de machines sluiten rechtstreeks aan op advanced assembly, die attach en flip-chip. Naarmate AI-processors en chiplets complexer worden neemt juist de precisie die daar nodig is verder toe. Dat betekent niet dat iedere nieuwe Amkor-lijn automatisch Besi-machines krijgt, maar een veel grotere fabriek betekent wel een grotere potentiële markt. Wij zien dit als een meerjarige fundamentele kans en niet als een garantie op een onmiddellijke koersstijging.
■ SUSS MicroTec is een kleinere maar eveneens interessante afgeleide. Het bedrijf heeft al lange tijd een relatie met Amkor en levert technologie voor wafer-level processen, waaronder coating en development. Omdat wafer bump expliciet onderdeel wordt van de nieuwe fabriek sluit SUSS direct aan op één van de capaciteiten die Amkor uitbreidt. Door de kleinere omvang kan een betekenisvolle order bovendien relatief harder in omzet en winst doorwerken. Ook hier geldt: potentiële winnaar, geen gegarandeerde order.
■ ASMPT zit midden in assembly en packaging en heeft eveneens een bestaande relatie met Amkor. Steeds complexere packages vragen steeds nauwkeurigere placement- en assemblytechnologie. Daarmee is ASMPT een logische kandidaat om van de investeringscyclus te profiteren. Tegelijk heeft Amkor per processtap meerdere leveranciers en loopt de uitbreiding tot 2029. De orders kunnen dus verspreid komen en hoeven niet automatisch bij ASMPT terecht te komen.
■ ASMI krijgt via zijn belang in ASMPT een interessante tweede-orde read-through. ASMPT is een zelfstandige onderneming, maar ASMI bezit nog altijd ongeveer een kwart van het bedrijf. Als ASMPT door de bredere advanced-packagingcyclus waarde creëert, blijft dat economisch relevant voor ASMI. Het is geen directe Amkor-order voor ASMI, maar wel een extra laag die beleggers makkelijk over het hoofd kunnen zien.
■ Apple won gisteren ongeveer 3,5%. De nieuwe zeer dure telefoon zorgde duidelijk voor enthousiasme en nu wordt interessant hoeveel van die stijging standhoudt. Op langere termijn blijft Apple voor ons wel degelijk één van die kwaliteitsnamen die stap voor stap hoger kunnen gaan, mede dankzij de enorme vrije kasstroom. Een tijdelijke terugval na zo'n sterke dag verandert dat niet.
■ Oracle steeg na de cijfers ongeveer 4% en wij denken dat het aandeel bij een beter algemeen beursklimaat uiteindelijk meer ruimte omhoog kan krijgen. De omzet kwam uit op $19,35 miljard tegenover $19,14 miljard verwacht en adjusted EPS op $1,92 tegenover $1,74. Cloudomzet steeg 62% naar $11,61 miljard en OCI zelfs 121% naar $7,4 miljard. Remaining Performance Obligations bereikten $664 miljard tegenover circa $630,6 miljard verwacht. Voor Q2 verwacht Oracle 30% tot 34% omzetgroei en 65% tot 71% cloudgroei; voor heel boekjaar 2027 minimaal $90 miljard omzet en $8,10 adjusted EPS. Voor de cijfers stond het aandeel ongeveer 22% lager dit jaar terwijl de S&P 500 circa 11% hoger stond, dus er was al behoorlijk veel twijfel ingeprijsd. Oracle leverde gedurende het kwartaal ongeveer 850 megawatt nieuwe datacentercapaciteit op en management ziet op basis van de huidige informatie geen vertraging bij New Mexico of andere belangrijke locaties. De Red Bull Racing-case laat bovendien praktisch zien waarvoor die cloud- en AI-rekenkracht kan worden gebruikt, met miljoenen racesimulaties rond onder meer banden, brandstof en strategie. De keerzijde blijft fors: CapEx $28,5 miljard, vrije kasstroom $5,4 miljard negatief, circa $125 miljard schuld en ongeveer $20 miljard aandelenverkoop via het ATM-programma. Dat laatste geeft financiële ruimte maar zorgt ook voor verwatering. Oracle heeft bovendien een zwakkere balans en minder foutmarge dan Microsoft, Amazon of Alphabet. Onze visie blijft positief, maar de grote test wordt nu niet nóg meer contracten tekenen: het bestaande orderboek moet worden omgezet in omzet, aantrekkelijke marges, rendement op geïnvesteerd kapitaal en uiteindelijk sterke vrije kasstroom.
■ Memory krijgt een nieuw vraagstuk doordat DeepSeek volgens de aangeleverde informatie een AI-model zou hebben ontwikkeld dat mogelijk minder geheugen nodig heeft. Dat is interessant omdat memoryprijzen zeer sterk zijn opgelopen. Het zou logisch zijn wanneer de industrie uiteindelijk probeert met minder of efficiënter memory dezelfde prestaties te bereiken. Dat betekent niet dat de memorycycle ineens voorbij is, maar het verklaart wel waarom dit soort berichten nu veel gevoeliger worden ontvangen.
■ Micron verloor gisteren ongeveer 4% en staat daarmee midden in die discussie. Op korte termijn kan efficiënter gebruik van memory een vraagteken zetten achter extreem optimistische verwachtingen. Toch denken wij nog steeds dat Micron later opnieuw een forse uprun kan laten zien. Dit is dus eerder een waarschuwing voor de timing dan dat wij de structurele case volledig afschrijven.
■ Fastned liep gisteren tegen winstnemingen aan na de enorme eerdere stijging. Wij willen vooral zien of daar meer van komt. Bij relatief minder liquide lokale aandelen kan verkoopdruk sneller versnellen wanneer beleggers tegelijkertijd winst willen veiligstellen. Dat maakt ons op korte termijn voorzichtig, zonder dat we daarmee ineens negatief worden over het bedrijf zelf.
■ Alfen blijft een apart geval. Het aandeel kwam met cijfers, schoot eerst hard omhoog en viel daarna even hard terug. Dat soort prijsactie roept vragen op. Eén mogelijke verklaring waar de markt bang voor kan zijn is een forse emissie of dat bepaalde beleggers rekening houden met informatie die nog niet breed bekend is. Dat is nadrukkelijk speculatie en géén vastgesteld feit. Juist daarom kijken wij liever naar het koersgedrag dan dat we nu al een conclusie trekken.
■ Corbion steeg gisteren stevig na het positieve rapport van ABN AMRO. De bank verhoogde het koersdoel van €23 naar €26 en handhaafde Outperform. Nu wordt interessant of daar follow-through op komt of dat beleggers na de forse stijging meteen winst nemen. De fundamentele signalen zijn duidelijk verbeterd; de koers moet nu laten zien hoeveel daarvan al is ingeprijsd.
■ D’Ieteren ging na de cijfers eerst omhoog en leverde daarna weer een belangrijk deel van de beweging in. Wij hebben de cijfers bekeken en onze conclusie blijft heel eenvoudig: we doen er niets mee. Belron blijft een sterk onderdeel van het verhaal, maar wij willen eerst meer overtuiging zien voordat D’Ieteren voor ons interessant wordt.
■ Luxe blijft op onze radar, maar wij doen er voorlopig helemaal niets mee. Verdere dalingen zijn zeker niet uitgesloten zolang China zwak blijft en het vertrouwen van de consument niet overtuigend herstelt. Uiteindelijk kunnen daar prachtige kansen ontstaan, maar een bodem proberen te raden vinden wij nu onnodig.
■ Ook Franse banken houden wij in het oog, mede vanwege de onzekerheid rond het Midden-Oosten en het bredere macrobeeld. Wij gaan niet voorspellen dat er specifieke downgrades komen, maar het risico neemt wel toe dat analisten taxaties verlagen wanneer olie hoog blijft, financiering duurder wordt en het economische vertrouwen verder afneemt.

■ Heijmans heeft de hogere grondstoffenprijzen tot nu toe uitstekend doorstaan, maar wij denken nog steeds dat de koers richting de relevante VWAP-lijnen kan terugvallen. Dat verandert niet dat wij het een goed bedrijf vinden. Wij zijn zelf in 2023 tussen grofweg €10 en €12,60 ingestapt, zijn dit jaar uitgestapt en wachten nu af hoe ver de correctie gaat voordat een nieuwe instap interessant wordt. Voor ons zou een lagere koers eerder opnieuw een kans creëren dan de fundamentele kwaliteit van Heijmans veranderen.
■ Hochtief blijft eveneens een interessante graadmeter voor de bouw- en infrastructuursector. Hogere rente verhoogt de financieringskosten en duurdere grondstoffen kunnen marges aantasten. Dat hoeft het structurele verhaal niet te vernietigen, maar het maakt de kans op een correctieve fase groter.
■ Heidelberg Materials zit aan een andere kant van dezelfde keten. Het bedrijf is geen bouwer zoals Hochtief of Heijmans, maar krijgt via materialen, energie en de conjunctuur zijn eigen gevoeligheden. Juist het feit dat verschillende delen van de bouwketen tegelijkertijd met hogere rente en kosten worden geconfronteerd maakt deze sector voor ons belangrijk om te blijven volgen.
■ Ons grootste fundamentele zorgpunt is momenteel niet AI en ook niet de langetermijnontwikkeling van technologie. Het is de combinatie van dure olie, minder economisch vertrouwen en hogere financieringslasten. Als die situatie blijft bestaan kunnen analisten winsttaxaties gaan verlagen en kunnen ondernemingen het klimaat aangrijpen om hun outlook naar beneden bij te stellen. Dat kan tijdelijk zijn en hoeft de bullmarkt niet te beëindigen, maar kan wel precies de correctieve fase veroorzaken waar wij rekening mee houden.

■ Olie blijft daarom het belangrijkste macrothema. WTI staat rond $102,50 en Brent rond $107,90 en beide bewegen in de Aziatische sessie ongeveer vlak na de explosieve stijging van de afgelopen dagen. Over de week is olie ongeveer 13% opgelopen. Het grootste probleem is voor ons niet eens het huidige niveau, maar vooral de snelheid waarmee die stijging heeft plaatsgevonden. Als olie nu een tijdje stabiliseert kunnen aandelen misschien herstellen en kan de kapitaalmarktrente wat terugkomen. Maar bij WTI zien wij technisch rond $112 een eerste belangrijke VWAP-zone en rond $120 ongeveer de top van het begin van het Iran-conflict. Een beweging daarheen kan de druk opnieuw sterk vergroten. Tegelijk hebben aandelenmarkten eerder met olie op dergelijke niveaus geleefd. De echte vraag is dus wanneer beleggers besluiten dat genoeg slecht nieuws in de koersen zit.
■ Europees gas maakt die energieschok breder. TTF stond rond €81,6 per MWh en ongeveer 3% hoger. Daarmee heeft Europa niet alleen een olieprobleem. Hoge olie én hoog gas zetten energie-intensieve industrie onder druk en kunnen de concurrentiepositie tegenover regio's met structureel goedkopere energie verder verslechteren.
■ Trump blijft één van de redenen waarom wij agressief short gaan bijzonder lastig vinden. Iran en de belangrijke energieroutes in het Midden-Oosten houden de geopolitieke premie in olie hoog, maar Trump kan daarnaast ieder moment een nieuwe headline uit zijn hoge hoed toveren. Zijn plan om bij een Republikeinse overwinning iedere Amerikaanse volwassene $5.000 te geven zou volgens de aangeleverde berekening ongeveer $1,2 biljoen kosten. Wij vinden dat economisch gezien een absurd verkiezingscadeau op een moment dat staatsschuld en rente al een groot probleem zijn. Op korte termijn kan de markt zo'n stimulans echter enthousiast ontvangen. Structureel betekent het juist meer financieringsbehoefte, meer inflatierisico en mogelijk hogere lange rente, precies terwijl Bessent probeert die rente omlaag te krijgen.

■ Goud en zilver kregen gisteren forse winstnemingen te verwerken en vooral zilver ging hard onderuit. Wij denken dat sentiment en behoefte aan cash daarbij een belangrijke rol speelden. Bij zilver is bovendien precies de eerder ingetekende VWAP-weerstand blijven staan; die lijn was dus al vóór de terugval bekend en is niet achteraf aangepast.

Wij vinden de zilvermarkt bovendien sterk beïnvloed door manipulatie en positionering, maar technisch is de boodschap simpel: eerst moet die weerstand overtuigend worden gebroken. Goud houdt structureel een opwaartse trend, maar bij verdere winstnemingen kan het volgens ons eerst terug richting de VWAP-zones en zelfs tijdelijk net onder $4.000 komen. Als Bessent later alsnog veel krachtiger ingrijpt om de lange rente te drukken, kunnen goud en zilver daar juist weer sterk van profiteren.
■ De dollar krijgt steun van de hoge Amerikaanse yields. De DXY staat rond 99,08, EUR/USD rond 1,1613, GBP/USD rond 1,3510 en USD/JPY rond 154,62. Voor Europa is dat vervelend omdat olie in dollars wordt afgerekend: een hogere olieprijs en een sterkere dollar kunnen de energie-importrekening tegelijkertijd verhogen.
■ De volatiliteit is toegenomen, maar van echte paniek is nog steeds geen sprake. De VIX sloot rond 16,51, het hoogste niveau in iets meer dan een week. Dat is interessant omdat olie hard is gestegen, lange yields tegen toppen aanlopen en Azië breed zwakker ligt, terwijl Amerikaanse futures nog steeds niet capituleren en sterke individuele bedrijfsresultaten zoals die van Oracle worden beloond. Kwetsbaar en verdeeld is daarom een betere omschrijving dan volledige liquidatie.
■ Bitcoin staat rond $76.624 en Ethereum rond $2.443, beide ongeveer 0,8% lager. Bitcoin heeft opnieuw geprobeerd richting $80.000 te gaan maar weet daar niet overtuigend doorheen te breken. Wij vinden dat de eerdere cryptorally gedeeltelijk kunstmatig is opgepompt door politiek sentiment vanuit het Witte Huis. Cryptogerelateerde aandelen waren gisteren breed zwak nadat ze daarvoor juist sterk waren hersteld. Of dat herstel uiteindelijk een dead-cat bounce blijkt weten we nog niet. Voorlopig zitten we bij Bitcoin in vaarwater waarin wij liever gewoon niets doen.
■ Alles bij elkaar verwachten wij een voorzichtige, verdeelde en vooral apathische en stroperige markt. Bijna het vervelendste is dat er geen echte scherpe daling komt waarmee het slechte nieuws snel uit de koersen wordt gespoeld. Daardoor blijven CPI, rente, olie, geopolitiek en winstverwachtingen voortdurend boven de markt hangen. Een correctieve fase kan absoluut verder gaan en wij houden nadrukkelijk rekening met lagere analistentaxaties en zwakkere bedrijfsoutlooks als hoge olie en financieringskosten aanhouden. Maar wij blijven tegelijkertijd bij onze grotere visie: de cyclische bullmarkt die sinds eind 2022 loopt is naar onze mening nog niet voorbij. Daarom vinden wij agressief short gaan net zo moeilijk als blind vol long gaan. Een hete CPI, een doorbraak van de Amerikaanse 10-jaars boven 5%, WTI richting $112-120 of lagere earnings guidance kan de markt hard omlaag sturen. Maar institutionele kopers rond 5%, stabiliserende olie of één onverwachte Trump- of Bessent-headline kan net zo snel een forse squeeze omhoog veroorzaken. In deze flipperkast moeten beide scenario's openblijven. Voorzichtigheid is nu logisch, maar een correctie is nog altijd iets heel anders dan het einde van de bullmarkt.

English

■ Europe looks set for a cautious and mixed start to the new session. That does not automatically mean a lower open, but the signals are clearly more defensive. Energy can provide the AEX with a buffer against weaker semiconductor stocks. The DAX remains more vulnerable through industry, chemicals and autos, while the CAC 40 receives little help from China. Across the Euro Stoxx 50 and STOXX 600, we therefore expect pronounced sector rotation: energy relatively strong, while rates- and energy-sensitive sectors remain more vulnerable.
■ Wall Street again struggled to make meaningful progress yesterday. The S&P 500 fell 0.58%, the Nasdaq 0.65%, the Dow 0.60% and the Russell 2000 around 1%. Trading felt sluggish and almost artificially trapped within ranges. The Magnificent Seven finished mixed, software was divided and U.S. futures are again failing to choose a convincing direction this morning: S&P around flat, Nasdaq 100 roughly 0.2% lower and Dow and Russell futures modestly higher. This is not capitulation, but it is clearly a market waiting for something.
■ Asia is providing more of a negative than a positive impulse for Europe. The MSCI Asia-Pacific index excluding Japan is down roughly 1.8%, the Nikkei around 2.8%, the CSI 300 roughly 1.2% and the Hang Seng around 1.5%. The Kospi is down approximately 2.5% and Shenzhen roughly 2.3%. Memory stocks are an important drag in South Korea. India also remains vulnerable to elevated crude as a major energy importer through higher inflation, a weaker trade balance and pressure on the rupee.
■ U.S. CPI this afternoon is the main macro test. Consensus is around +0.4% month on month for headline, +0.2% for core, +3.4% year on year for headline and +2.4% for core. It is important to remember that these are August figures and therefore backward looking. The extreme recent rise in crude was barely reflected in that period. Recent months have also brought discussion about revisions and how reliable initial inflation prints actually are. The first, second and third market reactions may therefore be at least as interesting as the number itself.
■ The expected 2.4% year-on-year core reading is particularly interesting because it is no longer extremely far from the Fed's broader 2% inflation objective. At the same time, expensive crude can work in two directions. Initially it is inflationary, but if energy remains expensive for long enough, demand destruction can emerge: weaker demand, slower growth and eventually potentially lower inflation. Markets now price roughly a 71% probability of a 25-basis-point Fed hike next week. A soft core reading could change that quickly; a clear upside surprise could push yields higher again.
■ The U.S. bond market is sitting directly against an important threshold. The 2-year yield is around 4.58%, the 10-year around 4.96% and the 30-year around 5.38%. The 10-year is therefore around its highest level in roughly three years and the 30-year around its highest in nineteen years. Both short and long rates have moved higher. At the same time, there is market talk that large institutional investors may want to buy Treasuries around a 5% yield. Five percent could therefore become both a dangerous breakout level and eventually a potential stabilisation zone. We are not yet convinced we have reached that point.
■ Rates also remain a headwind outside the U.S. Japan's 10-year yield is around six basis points higher at roughly 2.98%, although in our view it is still trading inside the existing range. Germany's 10-year is moving towards 3.5%. Higher long-term yields are therefore clearly a global issue rather than an isolated U.S. phenomenon.
■ Scott Bessent has so far failed to bring long-term yields convincingly lower. Treasury buybacks can provide some technical support, but the underlying problem is much larger: inflation, enormous deficits and a huge supply of U.S. government debt require increasingly attractive compensation. Bessent is therefore trying to push yields down while expensive crude and potential new fiscal stimulus from Trump can push the term premium in exactly the opposite direction.
■ The ECB raised the deposit rate to 2.50% yesterday, which was largely expected. More interesting was Christine Lagarde, who more clearly suggested that uncertainty and inflation pressure are increasing. We actually rate her approach to external energy shocks more highly than many critics do. After Russia's invasion of Ukraine, she already argued that a central bank cannot lower the oil price through interest rates and that overly aggressive tightening can therefore mainly inflict additional economic damage. The question now is whether the Fed makes the same calculation or continues to hike because of the higher inflation risks.
■ The AEX short-term technical picture has become slightly less comfortable. Options-market data have weakened for one day, but we absolutely do not want to build a large story around that yet. One day tells us very little. More importantly, the AEX failed to break convincingly above 1,120. The long-term trend remains firmly upward, meaning a pullback can easily occur without damaging the broader trend.
■ Semiconductor shares may open mixed to somewhat lower. The Philadelphia Semiconductor Index lost around 2.5% yesterday and Asian technology is clearly under pressure. That changes nothing about the fact that AI, data centres and advanced packaging continue to attract enormous structural investment. The distinction between the fundamental cycle and share prices therefore remains essential: a strong long-term case can still correct 5% or 10% in the short term when rates and positioning move against it.
■ Amkor demonstrates how powerful the advanced-packaging cycle remains. The planned Arizona investment originally began around $2 billion, was subsequently increased to $7 billion and now stands at approximately $12 billion. What is particularly striking is that Amkor already wants to expand further before the original complex has even been fully completed. Phase 2 adds around 60,000 square metres of cleanroom space, taking the total towards 93,000 square metres. The facility will support wafer bump, probe, assembly and test. Phase 2 is currently scheduled to begin construction in late 2027 and be completed by the end of 2029, explicitly making this a multi-year tool cycle. A significant part of the $12 billion will of course go to buildings, power infrastructure and utilities rather than semiconductor equipment.
■ Besi is the clearest Dutch Amkor read-through in our view. Amkor is already a Besi customer and the company's tools directly support advanced assembly, die attach and flip-chip. As AI processors and chiplets become more complex, the precision required in these processes continues to increase. That does not mean every new Amkor production line automatically receives Besi equipment, but a substantially larger factory clearly increases the potential addressable market. We view this as a multi-year fundamental opportunity rather than a guarantee of an immediate share-price move.
■ SUSS MicroTec is smaller but also interesting. It has maintained a relationship with Amkor for years and supplies technology for wafer-level processes including coating and development. Because wafer bump is explicitly part of the new facility, SUSS directly serves one of the areas where Amkor is adding capacity. Given its smaller size, a meaningful order could also have a proportionally larger impact on revenue and earnings. Again: potential beneficiary, not guaranteed order.
■ ASMPT operates directly within assembly and packaging and also has an established relationship with Amkor. Increasingly complex packages require increasingly precise placement and assembly technology. That makes ASMPT a logical candidate to benefit from the investment cycle. Amkor, however, has multiple supplier choices across individual process steps and the expansion runs through 2029. Orders may therefore arrive gradually and do not automatically have to go to ASMPT.
■ ASMI receives an interesting second-order read-through through its stake in ASMPT. ASMPT operates independently, but ASMI still owns roughly a quarter of the company. If ASMPT creates value through the broader advanced-packaging cycle, that remains economically relevant for ASMI. It is not a direct Amkor order for ASMI itself, but it adds another layer investors can easily overlook.
■ Apple gained around 3.5% yesterday. Its new very expensive phone clearly generated enthusiasm and the question now is how much of that gain can be retained. Over the longer term, Apple remains one of the quality names we believe can continue grinding higher step by step, supported in part by enormous free cash flow. A temporary pullback after a strong session would not change that.
■ Oracle gained roughly 4% after earnings and we believe the stock could eventually have more upside once the broader market environment improves. Revenue came in at $19.35 billion versus $19.14 billion expected and adjusted EPS at $1.92 versus $1.74. Cloud revenue rose 62% to $11.61 billion and OCI surged 121% to $7.4 billion. Remaining Performance Obligations reached $664 billion versus roughly $630.6 billion expected. For Q2, Oracle expects revenue growth of 30% to 34% and cloud growth of 65% to 71%; fiscal 2027 guidance calls for at least $90 billion of revenue and adjusted EPS of $8.10. Before earnings, the shares were down roughly 22% for the year while the S&P 500 was up around 11%, meaning substantial doubt had already been priced in. Oracle delivered roughly 850 megawatts of new data-centre capacity during the quarter and management currently sees no indication of delays in New Mexico or other key locations. The Red Bull Racing example also gives a practical demonstration of how Oracle's cloud and AI computing can be used, including millions of simulations around tyres, fuel and race strategy. The other side remains substantial: $28.5 billion of CapEx, negative free cash flow of $5.4 billion, roughly $125 billion of debt and around $20 billion of stock sold through the ATM programme. The latter provides financial flexibility but dilutes existing shareholders. Oracle also has a weaker balance sheet and less room for error than Microsoft, Amazon or Alphabet. Our view remains positive, but the major test is no longer signing even more contracts: the existing order book now needs to translate into revenue, attractive margins, returns on invested capital and ultimately strong free cash flow.
■ Memory has a new question to digest after reports that DeepSeek may have developed an AI model that requires less memory. That matters because memory pricing has become exceptionally high. It would make sense for the industry to look for ways to deliver the same performance using less or more efficient memory. That does not mean the memory cycle suddenly ends, but it does explain why such headlines have become much more sensitive.
■ Micron lost around 4% yesterday and sits directly in the middle of that debate. In the near term, more efficient memory use may create questions around extremely optimistic demand expectations. Even so, we still believe Micron could eventually produce another powerful rally. This is more a timing warning than a complete rejection of the structural case.
■ Fastned faced profit-taking yesterday following its enormous earlier rally. We mainly want to see whether that develops further. In relatively less liquid local shares, selling pressure can accelerate more quickly when investors simultaneously decide to lock in gains. That makes us cautious in the near term without suddenly becoming negative on the company itself.
■ Alfen remains an unusual situation. The stock reported results, surged initially and then reversed sharply. That kind of price action raises questions. One possible explanation the market may fear is a substantial equity raise or that certain investors are anticipating information not yet broadly known. This is explicitly speculation and not an established fact. For that reason, we prefer to watch the price action rather than draw a firm conclusion now.
■ Corbion rallied strongly yesterday following the positive ABN AMRO report. The bank raised its price target from €23 to €26 and maintained Outperform. The key question now is whether there is follow-through or whether investors immediately take profits after the sharp move. The fundamental signals have clearly improved; the share price now has to show how much has already been priced in.
■ D’Ieteren initially moved higher after earnings before giving back a significant part of the gain. We have reviewed the results and our conclusion remains very simple: we are doing nothing with it. Belron remains a strong part of the story, but we want greater conviction before D’Ieteren becomes interesting to us.
■ Luxury remains on our radar, but we are doing absolutely nothing with it for now. Further downside is entirely possible as long as China remains weak and consumer confidence fails to improve convincingly. Excellent opportunities may eventually emerge, but we see no need to guess the bottom today.
■ We are also monitoring French banks, partly because of uncertainty around the Middle East and the broader macro backdrop. We are not predicting specific downgrades, but the risk increases that analysts cut estimates if crude remains elevated, financing becomes more expensive and economic confidence deteriorates further.
■ Heijmans has handled higher raw-material prices extremely well so far, but we still believe the shares can correct towards the relevant VWAP levels. That does not change our view that it is a good company. We originally entered in 2023 at roughly €10 to €12.60, exited this year and are now waiting to see how far the correction develops before considering another entry. For us, a lower price would be more likely to create another opportunity than to alter Heijmans' fundamental quality.
■ Hochtief remains another useful gauge for construction and infrastructure. Higher rates increase financing costs and more expensive raw materials can squeeze margins. That does not destroy the structural story, but it increases the probability of a corrective phase.
■ Heidelberg Materials sits at another point in the same value chain. It is not a builder like Hochtief or Heijmans, but it has its own sensitivity through materials, energy and the economic cycle. The fact that several parts of the construction chain are simultaneously exposed to higher rates and costs is precisely why we continue to monitor the sector closely.
■ Our biggest fundamental concern right now is not AI or the long-term development of technology. It is the combination of expensive crude, weaker economic confidence and higher financing costs. If that environment persists, analysts may cut earnings estimates and companies may use the backdrop to lower their outlooks. That may prove temporary and does not have to end the bull market, but it can create exactly the corrective phase we are currently allowing for.
■ Oil therefore remains the dominant macro theme. WTI is around $102.50 and Brent around $107.90, with both roughly flat in Asian trading following the explosive rise of recent days. Crude has gained around 13% over the week. The biggest issue for us is not even today's absolute level but the speed of the move. If crude stabilises here for a while, equities may recover and long-term yields could ease. Technically, however, we see an important initial VWAP area around $112 in WTI and roughly $120 near the high reached at the beginning of the Iran conflict. A move towards those levels could sharply increase the pressure again. At the same time, equity markets have survived crude at comparable levels before. The real question is when investors decide that enough bad news is finally reflected in prices.
■ European natural gas broadens the energy shock. TTF was around €81.6 per MWh and roughly 3% higher. Europe therefore does not have only an oil problem. Expensive crude and expensive gas simultaneously put energy-intensive industry under pressure and may further weaken competitiveness against regions with structurally cheaper energy.
■ Trump remains one of the reasons we find aggressive shorting particularly difficult. Iran and important Middle Eastern energy routes keep a geopolitical premium embedded in crude, but Trump can also produce another headline at virtually any moment. His plan to give every U.S. adult $5,000 following a Republican midterm victory would cost roughly $1.2 trillion according to the supplied estimate. We view that as an economically absurd election giveaway at a time when government debt and interest costs are already serious problems. In the short term, however, markets could react enthusiastically to such stimulus. Structurally it implies greater financing needs, more inflation risk and potentially higher long-term yields, precisely while Bessent is trying to push those yields lower.
■ Gold and silver suffered heavy profit-taking yesterday and silver in particular fell sharply. We believe sentiment and the search for cash played an important role. In silver, the previously drawn VWAP resistance also held precisely as expected; that level was identified before the decline and was not added after the fact. We also believe the silver market is strongly affected by manipulation and positioning, but technically the message is straightforward: that resistance first has to be broken convincingly. Gold remains in a structural uptrend, but further profit-taking could in our view pull it back towards its VWAP areas and even temporarily just below $4,000. If Bessent eventually takes much stronger action to lower long-term yields, both gold and silver could benefit significantly.
■ The dollar is receiving support from elevated U.S. yields. The DXY is around 99.08, EUR/USD around 1.1613, GBP/USD around 1.3510 and USD/JPY around 154.62. That is uncomfortable for Europe because crude is priced in dollars: higher oil and a stronger dollar can raise the energy import bill simultaneously.
■ Volatility has risen, but genuine panic is still absent. The VIX closed around 16.51, its highest level in just over a week. That is interesting because crude has risen sharply, long-term yields are near important highs and Asia is broadly weaker, yet U.S. futures are still not capitulating and strong company-specific results such as Oracle's continue to be rewarded. Vulnerable and divided therefore remains a better description than full liquidation.
■ Bitcoin is around $76,624 and Ethereum around $2,443, both down roughly 0.8%. Bitcoin has again pushed towards $80,000 but has failed to break through convincingly. We believe the earlier crypto rally was partly artificially boosted by political sentiment from the White House. Crypto-related equities were broadly weak yesterday following a strong earlier rebound. Whether that rebound eventually proves to have been a dead-cat bounce remains unclear. For now, Bitcoin is still in territory where we prefer simply to do nothing.
■ Taken together, we expect a cautious, mixed and above all apathetic and sluggish market. Almost the most frustrating feature is that there has been no genuine sharp sell-off to flush the bad news quickly out of prices. CPI, yields, crude, geopolitics and earnings expectations therefore continue to hang over the market. A corrective phase can absolutely extend further and we explicitly allow for lower analyst estimates and weaker corporate guidance if high energy and financing costs persist. At the same time, we maintain our larger view: the cyclical bull market that began in late 2022 is, in our opinion, not over. That is why aggressive shorting looks just as difficult as blindly remaining fully long. A hot CPI print, a break in the U.S. 10-year above 5%, WTI moving towards $112-120 or lower earnings guidance could hit equities hard. But institutional buyers appearing around 5%, stabilising crude or one unexpected Trump or Bessent headline could just as quickly trigger a powerful upside squeeze. In this pinball market, both scenarios have to remain open. Caution makes sense for now, but a correction remains something very different from the end of the bull market.