■ Heineken levert een duidelijk beter kwartaal: Het totale volume groeide organisch met 4,8% en de netto-omzet met 4,6%. Alle vier de regio’s leverden groei in volume en omzet, terwijl Heineken in meer dan twee derde van zijn markten marktaandeel won of vasthield.
■ Premium is veruit het sterkste onderdeel: Het premiumvolume groeide met 11,5%, ruim twee keer zo snel als de totale portefeuille. De vijf wereldwijde merken groeiden samen 9,9% en het merk Heineken zelf 9,7%. Ook alcoholvrij bier groeide met dubbele cijfers en beyond beer met ongeveer 15%.
■ De onderliggende volumegroei is ook zonder licenties goed: Geconsolideerd volume steeg met 3,9%, terwijl licensed volume met 19,5% toenam. De headline van 4,8% wordt dus geholpen door licentievolume, maar de groei van de activiteiten die Heineken zelf consolideert blijft eveneens degelijk.
■ Prijs en mix overtuigen minder: De netto-omzet per hectoliter steeg slechts 0,7% en prijs/mix op basis van een constante geografische samenstelling 1,8%. Dat is positief, maar duidelijk minder sterk dan de ontwikkeling van het volume en laat zien dat Heineken niet onbeperkt hogere prijzen kan vragen.
■ De outlook blijft ongewijzigd: Heineken verwacht nog altijd 2% tot 6% organische groei van de operationele winst in 2026. Dat is na een sterk Q3 voldoende om vertrouwen te geven dat de doelstelling haalbaar is, maar het bedrijf verhoogt de verwachting niet. Wij beoordelen de outlook daarom als neutraal.
■ De kostenbesparingen liggen op schema: Het programma moet dit jaar ongeveer €500 miljoen aan bruto besparingen opleveren. Die besparingen zijn belangrijk, omdat Heineken tegelijk blijft investeren in merken, innovatie en de vereenvoudiging van de Europese organisatie.
■ Investment View: De cijfers zijn beter dan wij de afgelopen periode van Heineken gewend waren en vooral de ontwikkeling van premium is overtuigend. Dat kan de koers op korte termijn verder ondersteunen. Voor de lange termijn zien wij nog te veel uitdagingen en binnen de grote brouwers blijft onze voorkeur bij AB InBev.

Investment View

Heineken presenteert een duidelijk betere trading update. De volumegroei versnelt, alle regio’s leveren een positieve bijdrage en vooral de ontwikkeling van premium, de wereldwijde merken en alcoholvrije producten is sterk. Premiumvolume groeit met 11,5% en het merk Heineken zelf met 9,7%, waardoor de onderneming eindelijk weer duidelijk meer groei haalt uit de delen van de portefeuille waar de marges en merkwaarde het aantrekkelijkst zijn.

Dat is een belangrijk verschil met het beeld van 2025, toen het totale volume over het hele jaar nog met 1,2% daalde en vooral Europa zwak was. Ook in Q1 2026 was de groei nog gematigder, met 1,2% totale volumegroei en 5,8% groei bij premium. De versnelling naar 4,8% en 11,5% in Q3 is daarom reëel.

Wij vinden de verbetering alleen nog niet breed genoeg om onze langetermijnvisie op Heineken wezenlijk te verhogen. De netto-omzet per hectoliter stijgt slechts 0,7% en prijs/mix met 1,8%. Een groot deel van de verbetering komt dus uit volume en een betere samenstelling van de verkochte producten, niet uit uitzonderlijk sterke prijszetting.

Ook de outlook houdt ons terug. Na een kwartaal waarin de volumes bijna 5% groeien en premium meer dan 11%, blijft Heineken gewoon bij 2% tot 6% organische groei van de operationele winst. Dat is niet slecht, maar ook geen duidelijke verhoging van de verwachtingen. Voor ons zegt dit dat het management nog onvoldoende zekerheid ziet om de sterkere Q3-prestatie rechtstreeks door te trekken naar een hogere winstverwachting.

Het aandeel sloot dinsdag op €76,78 en bevindt zich daarmee alweer relatief dicht bij de 52-weeks top van €80,44. De resultaten werden vanochtend gepubliceerd, waardoor de markt ze nog moet verwerken.

Een positieve eerste reactie zou ons daarom niet verbazen. De cijfers zijn goed genoeg voor een herstelbeweging en bij een sterke beursdag kan de koers opnieuw de zone rond de recente top testen. Wij zouden zo’n beweging alleen niet automatisch gebruiken om een langetermijnpositie op te bouwen.

Daarvoor zijn de structurele vragen nog te groot. Heineken moet aantonen dat de sterke groei van premium kan worden vertaald naar een structureel hogere groei van winst en vrije kasstroom, dat de consument hogere prijzen blijft accepteren en dat het bedrijf zijn prestaties in de verschillende regio’s consistenter krijgt.

Opvallend is dat de nieuwe CEO Rafa Oliveira dit probleem zelf benoemt. Hij ziet sterke merken, een aantrekkelijke geografische positie en veel groeimogelijkheden, maar vindt dat Heineken die sterke basis nog niet consequent genoeg omzet in groei en marktsucces. Dat vinden wij een veel belangrijkere opmerking dan de gebruikelijke positieve taal rond één goed kwartaal.

Binnen de biersector zouden wij daarom nog steeds eerder voor AB InBev kiezen. Die voorkeur betekent niet dat wij Heineken negatief vinden. Heineken kan op deze cijfers prima opveren, maar voor een positie die wij meerdere jaren willen vasthouden vinden wij de winstontwikkeling en uitvoering bij AB InBev momenteel overtuigender.

Q3 Cijfers

Heineken behaalde in het derde kwartaal €8,09 miljard netto-omzet op BEIA-basis. Organisch groeide die omzet met 4,6%, terwijl het totale volume met 4,8% toenam tot 76 miljoen hectoliter. Over de eerste negen maanden bedraagt de volumegroei 2,7% en de groei van de netto-omzet 3,4%.

Het geconsolideerde volume steeg met 3,9%, tegenover 1,6% over de eerste negen maanden. Licensed volume groeide veel sneller met 19,5% in Q3 en 21,8% over de eerste negen maanden.

Dat onderscheid is belangrijk. Groei van licentievolume is positief voor de kracht van de merken, maar levert niet dezelfde economische bijdrage als bier dat Heineken zelf produceert en verkoopt. De groei van 3,9% bij geconsolideerd volume is daarom voor ons de betere maatstaf voor de onderliggende ontwikkeling.

De netto-omzet per hectoliter steeg met 0,7%, tegenover 1,7% over de eerste negen maanden. Op basis van een constante geografische samenstelling bedroeg de verbetering van prijs en mix 1,8%, tegen 2,4% over de eerste negen maanden.

Daarmee zit er een duidelijk verschil tussen volume en prijs. Volume versnelt, maar de bijdrage van hogere prijzen en een betere mix neemt juist iets af. Dat hoeft geen probleem te zijn zolang de sterkere volumes voldoende winst opleveren, maar het is een belangrijk punt bij het beoordelen van de kwaliteit van de groei.

Premium is het sterkste onderdeel

De ontwikkeling bij premium vinden wij het duidelijkste positieve punt uit Q3. Het volume steeg met 11,5%, tegenover 4,8% voor de totale portefeuille. Daarmee groeit het segment waarin Heineken de sterkste merken en doorgaans aantrekkelijkere opbrengst per hectoliter heeft ruim twee keer zo snel als de groep.

Ook de wereldwijde merken ontwikkelen zich goed. Het gezamenlijke volume steeg met 9,9% en alle vijf de merken groeiden. Heineken zelf kwam uit op 9,7% groei, waarmee de versnelling ten opzichte van de 6,9% uit Q1 duidelijk is.

Dit is precies de ontwikkeling die wij bij Heineken willen zien. Een brouwer kan op langere termijn veel meer waarde creëren door premiummerken sneller te laten groeien dan door alleen meer hectoliters goedkoop bier te verkopen.

Mainstream groeide in Q3 met 2,4%. Dat is een verbetering tegenover de vrijwel vlakke ontwikkeling over de eerste negen maanden, maar de afstand tot premium blijft groot.

De groei van premium is daardoor niet alleen een aardige aanvulling op het totaal. Het wordt steeds duidelijker de belangrijkste motor achter een betere samenstelling van de omzet.

Alcoholvrij en beyond beer groeien eveneens sterk

De categorie met weinig of geen alcohol groeide opnieuw met dubbele cijfers, vooral dankzij Heineken 0.0 en Heineken Ultimate. Dat segment blijft interessant omdat de consumptiegewoonten in veel ontwikkelde markten veranderen en consumenten vaker wisselen tussen alcoholisch en alcoholvrij.

Ook beyond beer presteerde sterk met groei in de midden-tienerpercentages. Desperados en nieuwe varianten daarvan leverden hier een belangrijke bijdrage.

Heineken wil deze activiteiten verder uitbreiden. Het bedrijf heeft overeenstemming bereikt over de aankoop van een meerderheidsbelang in Stëlz, onder voorbehoud van goedkeuring door toezichthouders, en gebruikt dit om de positie buiten traditioneel bier verder te versterken.

Wij zien dit vooral als ondersteuning van de portefeuille. De omvang is voorlopig niet groot genoeg om het totale winstprofiel van Heineken te veranderen, maar de richting is logisch.

Alle regio’s groeien, maar niet iedere groei is even sterk

Een positief punt is dat alle vier de regio’s in Q3 groei van zowel volume als omzet laten zien. Dat maakt de verbetering breder dan wanneer één grote markt het kwartaal had gedragen.

Africa & Middle East bleef volgens Heineken veerkrachtig groeien en Asia Pacific zette het goede momentum voort. De Americas keerden terug naar groei, maar daarbij wijst Heineken zelf op een gemakkelijker vergelijkingsbasis.

Ook Europa groeide, geholpen door een goede zomer en zachtere vergelijkingen. Dat laatste verdient aandacht, omdat Europa in 2025 nog een zwakke regio was. Het totale volume daalde daar vorig jaar met 3,4% en het biervolume met 4,1%.

De verbetering in Europa is daarom welkom, maar nog geen bewijs dat de structureel moeilijke Europese biermarkt plotseling veel sterker groeit. Een deel van de verbetering komt simpelweg doordat de vergelijkingsbasis laag was.

Prijs en mix blijven het zwakkere onderdeel

De netto-omzet per hectoliter steeg in Q3 slechts 0,7%. Gecorrigeerd voor veranderingen in de geografische samenstelling kwam prijs/mix uit op 1,8%.

Dat is een veel gematigder ontwikkeling dan de volumegroei. Het laat zien dat Heineken voorzichtig moet blijven met verdere prijsverhogingen, vooral in markten waar consumenten al onder druk staan.

Voor een onderneming met veel sterke internationale merken zouden wij op langere termijn graag een steviger combinatie zien van volumegroei en prijs. Alleen volume toevoegen kan de omzet laten groeien, maar prijs en premiumisering zijn belangrijk om ook de winst per hectoliter structureel te verhogen.

Het goede nieuws is dat de sterke premiumgroei de mix ondersteunt. Het minder sterke punt is dat dit in Q3 nog niet resulteert in een bijzonder hoge groei van de netto-omzet per hectoliter.

€500 miljoen aan besparingen geeft ruimte

Het productiviteitsprogramma ligt op schema om in 2026 ongeveer €500 miljoen aan bruto besparingen op te leveren. Heineken gebruikt die besparingen niet uitsluitend om de winst te verhogen, maar ook om verdere investeringen in merken, innovatie en commerciële uitvoering te financieren.

Daarmee past het programma binnen EverGreen 2030. Heineken vereenvoudigt onder meer het Europese organisatiemodel na succesvolle pilots en probeert besluitvorming dichter bij de belangrijkste merken en markten te brengen.

De besparingen zijn nodig. In 2025 kondigde Heineken al aan de organisatie verder te vereenvoudigen en in twee jaar tijd 5.000 tot 6.000 functies te schrappen. Tegelijk wilde het juist meer geld investeren in groei.

Voor ons is daarom vooral belangrijk hoeveel van de besparingen uiteindelijk zichtbaar wordt in hogere winstgroei. Het huidige bereik van 2% tot 6% laat zien dat de besparingen voorlopig deels worden gebruikt om andere druk in de onderneming op te vangen.

De nieuwe CEO benoemt het echte probleem

Rafa Oliveira is pas kort CEO, maar zijn eerste reactie is opvallend direct. Hij ziet sterke merken, betrokken medewerkers en veel mogelijkheden in de wereldwijde positie van Heineken, maar erkent ook dat de onderneming die voordelen nog niet vaak genoeg omzet in consistente groei en sterkere prestaties bij consumenten en klanten.

Daarmee benoemt hij precies het probleem dat wij al langer bij Heineken zien. Het bedrijf bezit zeer sterke merken en een unieke geografische spreiding, maar de resultaten zijn te wisselend geweest om daar consequent een hoge waardering voor te betalen.

Oliveira wil de uitvoering aanscherpen, sneller werken en meer verantwoordelijkheid binnen de organisatie leggen. Hij komt bij de jaarcijfers met een uitgebreidere beoordeling van de strategie.

Wij vinden het verstandig om daarop te wachten voordat we uit één sterk kwartaal concluderen dat de structurele problemen zijn opgelost.

Outlook

Heineken bevestigt voor heel 2026 een organische groei van de operationele winst van 2% tot 6%. Alle overige verwachtingen voor het jaar blijven eveneens ongewijzigd.

Het bedrijf gaat daarbij uit van een consumentenklimaat dat in de meeste markten ongeveer gelijk blijft. De strategie blijft om investeringen in duurzame groei te financieren met hogere productiviteit.

Wij beoordelen deze outlook als neutraal. Aan de positieve kant geeft het sterkere derde kwartaal meer zekerheid dat Heineken binnen de afgegeven bandbreedte kan blijven.

Daar staat tegenover dat de onderneming de verwachting niet verhoogt. Na een kwartaal met bijna 5% volumegroei en meer dan 11% groei bij premium hadden beleggers een sterkere verhoging kunnen krijgen als het management veel vertrouwen had in een duidelijke versnelling van de winst.

De huidige bandbreedte laat daarom nog veel ruimte tussen een matig en een redelijk goed resultaat. Voor een structureel positievere visie willen wij uiteindelijk zien dat Heineken de winst sneller kan laten groeien dan deze 2% tot 6%.

Downside risks

De consument blijft het grootste risico. Bier is geen dure luxeaankoop, maar consumenten reageren wel degelijk op hogere prijzen, vooral in Europa en bij mainstreammerken. De beperkte groei van de omzet per hectoliter laat zien dat de ruimte om opnieuw veel prijs door te voeren niet onbeperkt is.

Een tweede risico is dat de sterke Q3-volumegroei deels is geholpen door gemakkelijke vergelijkingen. Dat geldt expliciet voor de Americas en Europa. De komende kwartalen moeten daarom laten zien dat de verbetering ook tegen moeilijkere vergelijkingen kan worden vastgehouden.

Valuta blijft eveneens belangrijk. Heineken verdient een groot deel van zijn geld buiten de eurozone en is daardoor gevoelig voor bewegingen in valuta in onder meer Afrika, Latijns-Amerika en Azië.

Ook de afhankelijkheid van besparingen verdient aandacht. €500 miljoen aan bruto besparingen klinkt sterk, maar wanneer een groot deel nodig is om inflatie, investeringen en zwakke markten op te vangen, vertaalt dit zich niet automatisch in dezelfde stijging van de winst.

Ten slotte moet de nieuwe CEO de operationele uitvoering verbeteren. Zijn eerste beoordeling maakt duidelijk dat hij zelf vindt dat Heineken nog onvoldoende consistent presteert. Dat is positief vanwege de openheid, maar tegelijk een bevestiging dat er structureel werk te doen blijft.

Heineken versus AB InBev

Wanneer wij vandaag één grote brouwer voor de lange termijn zouden moeten kiezen, gaat onze voorkeur naar AB InBev.

Die vergelijking moet wel eerlijk worden gemaakt. AB InBev publiceert zijn Q3-cijfers pas op 29 oktober, waardoor we op dit moment alleen de volledige Q2- en halfjaarcijfers kunnen vergelijken met de nieuwe Q3-update van Heineken.

In Q2 groeide de organische omzet van AB InBev met 5,6%, ondanks een veel beperktere volumegroei van 0,9%. De omzet per hectoliter steeg daar met 4,2%, tegenover slechts 0,7% bij Heineken in Q3. Dat laat zien dat AB InBev in zijn laatste gerapporteerde kwartaal veel meer groei uit prijs en mix haalde.

Ook de winstontwikkeling was sterk. De aangepaste EBITDA groeide met 5,8% en de onderliggende winst per aandeel met 23,4%. Tegelijk daalde de verhouding tussen nettoschuld en EBITDA naar 2,86 keer, tegenover 3,27 keer een jaar eerder.

Bij Heineken zien we momenteel de sterkere volumegroei en een zeer overtuigende ontwikkeling bij premium. Bij AB InBev zien we daarentegen een sterkere prijsontwikkeling, hogere winstgroei en een verdere verbetering van de balans.

Dat laatste weegt voor ons op langere termijn zwaarder. AB InBev heeft de afgelopen jaren veel werk verricht aan schuldafbouw en laat momenteel een sterker verband zien tussen omzetgroei en groei van de winst per aandeel.

De koers van AB InBev is inmiddels wel stevig opgelopen. Het aandeel sloot dinsdag op €73,22 en noteert dicht bij de 52-weeks top van €76,30. Onze voorkeur betekent daarom niet dat wij iedere koers voor AB InBev aantrekkelijk vinden.

Het gaat om de keuze tussen beide ondernemingen. Wanneer wij kapitaal voor meerdere jaren in één van de twee grote brouwers zouden willen steken, vinden wij de combinatie van uitvoering, winstgroei en balans bij AB InBev momenteel sterker.

Desk-view

Heineken levert een beter derde kwartaal. De volumes versnellen, alle regio’s groeien en vooral premium presteert uitstekend. Groei van 11,5% bij premium en 9,7% bij het merk Heineken zelf is precies de ontwikkeling die de kwaliteit van de portefeuille moet verbeteren.

Daar staat tegenover dat de groei van prijs en mix bescheiden blijft en dat het management ondanks de sterke volumes de winstverwachting niet verhoogt. De bandbreedte van 2% tot 6% organische groei van de operationele winst blijft daarmee voor ons eerder neutraal dan overtuigend bullish.

De nieuwe CEO zegt bovendien zelf dat Heineken zijn sterke merken en geografische positie nog niet consequent genoeg omzet in groei. Wij delen die analyse.

De cijfers kunnen de koers op korte termijn ondersteunen. Het aandeel stond voor de publicatie op €76,78 en een positieve reactie richting de recente top rond €80 is op deze cijfers goed mogelijk.

Voor een langetermijnpositie willen wij echter meer zien. De premiumgroei moet zich vertalen naar structureel hogere winstgroei, prijs en mix moeten sterker worden en de uitvoering moet constanter.

Heineken is op korte termijn interessanter geworden en een herstel van de koers is goed mogelijk. Voor de lange termijn vinden wij de uitdagingen nog te groot om het aandeel binnen de sector als eerste keuze te zien. Als wij vandaag tussen Heineken en AB InBev moeten kiezen, gaat onze voorkeur duidelijk naar AB InBev.

English

Heineken Q3: premium delivers, but the outlook remains neutral for us

■ Heineken delivered a clearly better quarter: Organic total volume increased 4.8% and net revenue grew 4.6%. All four regions delivered volume and revenue growth, while Heineken gained or maintained market share in more than two-thirds of its markets.
■ Premium was by far the strongest part of the quarter: Premium volume increased 11.5%, more than twice the rate of the total portfolio. Global brands grew 9.9% and the Heineken brand itself increased 9.7%. Low- and no-alcohol grew by double digits and beyond beer by the mid-teens.
■ Underlying volume growth was solid even excluding licensing: Consolidated volume increased 3.9%, while licensed volume jumped 19.5%. The 4.8% headline therefore benefits from licensing, but the operations consolidated directly by Heineken still delivered healthy growth.
■ Pricing and mix were less convincing: Net revenue per hectolitre increased only 0.7% and constant-geography price-mix rose 1.8%. That is positive, but materially weaker than the volume performance and suggests limited room for aggressive additional pricing.
■ Guidance remains unchanged: Heineken continues to expect 2% to 6% organic operating profit growth in 2026. The strong Q3 increases confidence that the range can be delivered, but management has not raised it. We therefore view the outlook as neutral.
■ The €500 million productivity programme remains on track: Those savings are important because Heineken is simultaneously investing in brands, innovation and a simpler European operating model.
■ Investment View: The numbers are better than we have been used to seeing from Heineken recently and premium growth is genuinely strong. That can support the shares in the near term. Longer term, we still see too many challenges and continue to prefer AB InBev among the large brewers.

Investment View

Heineken's Q3 update is clearly better. Volume growth accelerated, every region contributed and premium, global brands and alcohol-free products performed particularly well. Premium volume increased 11.5% and the Heineken brand itself grew 9.7%, giving the company stronger growth in the parts of the portfolio where brand equity and economics should be most attractive.

The acceleration is genuine. Total volume declined 1.2% in 2025, while Q1 2026 delivered only 1.2% growth and premium increased 5.8%. The move to 4.8% total volume growth and 11.5% premium growth in Q3 is therefore meaningful.

We are not yet prepared to materially upgrade our long-term view. Net revenue per hectolitre rose only 0.7% and constant-geography price-mix increased 1.8%. Much of the improvement therefore comes from volume and portfolio mix rather than exceptional pricing power.

Guidance also keeps us cautious. Despite a quarter with almost 5% volume growth and more than 11% premium growth, Heineken continues to guide for only 2% to 6% organic operating profit growth. That is not weak, but it is not an upgrade.

The shares closed Tuesday at €76.78 and are already relatively close to the 52-week high of €80.44. The Q3 update was released this morning, so the market has not yet fully priced the new information.

A positive reaction would therefore not surprise us. The numbers are good enough to support another move toward the recent high, but we would not automatically use that rally to establish a long-term position.

The structural questions remain. Heineken needs to prove that premium growth can translate into sustainably higher earnings and cash-flow growth, that consumers will continue accepting pricing and that execution becomes more consistent across regions.

New CEO Rafa Oliveira effectively acknowledges the same issue. He sees strong brands and attractive geographic exposure but believes Heineken is not converting those strengths into consistent growth often enough.

Within the sector, we would therefore still choose AB InBev for a multi-year position.

Q3 Results

Heineken generated €8.09 billion of BEIA net revenue in Q3, up 4.6% organically. Total volume increased 4.8% to 76 million hectolitres, while year-to-date volume growth stands at 2.7% and net revenue growth at 3.4%.

Consolidated volume increased 3.9%, while licensed volume rose 19.5%. The distinction matters because licensed volume does not carry the same economics as beer produced and sold directly by Heineken.

Net revenue per hectolitre increased 0.7%, while constant-geography price-mix rose 1.8%. This means volume accelerated considerably more than pricing.

That can still create attractive growth if the mix improves, but it is not the same as strong pricing power.

Premium is the strongest part of the quarter

Premium volume increased 11.5%, more than twice the growth of the total portfolio.

Global brands grew 9.9%, with all five brands expanding, while the Heineken brand increased 9.7%. This is a clear acceleration from the 6.9% growth recorded for Heineken in Q1.

Mainstream volume increased 2.4%, significantly below premium growth.

This is exactly the direction we want to see because premiumisation has a much greater potential to improve the economics of the portfolio than simply selling more low-priced beer.

Alcohol-free and beyond beer also remain strong

Low- and no-alcohol volumes increased at a double-digit rate, led by Heineken 0.0 and Heineken Ultimate.

Beyond beer grew in the mid-teens, supported by Desperados innovation.

Heineken also agreed to acquire a majority stake in Stëlz, subject to regulatory approval.

These categories remain small relative to the group, but they broaden Heineken's exposure to changing consumer preferences.

Every region grew, but not all growth is equal

All four regions delivered volume and revenue growth in Q3.

Africa & Middle East remained resilient and Asia Pacific continued to show solid momentum. The Americas returned to growth, although Heineken explicitly notes an easier comparison base.

Europe also grew, supported by strong summer execution and softer comparisons.

The softer base matters because European total volume declined 3.4% in 2025 and beer volume fell 4.1%. The Q3 recovery is therefore welcome, but not yet proof of a structurally stronger European beer market.

Pricing remains the weaker element

Net revenue per hectolitre increased only 0.7% in Q3, while constant-geography price-mix was 1.8%.

This is considerably weaker than the volume growth.

Heineken therefore needs continued premiumisation to improve economics without relying on aggressive headline price increases.

The strong premium performance helps, but Q3 does not yet show exceptional group-wide pricing power.

€500 million of savings provides flexibility

The productivity programme remains on track to deliver approximately €500 million of gross savings in 2026.

Heineken is using those savings partly to fund investment in brands, innovation and commercial execution rather than allowing the full amount to fall directly to profit.

That is consistent with EverGreen 2030 and the broader simplification of the European operating model.

It also explains why large savings do not automatically produce equally large earnings growth.

The new CEO identifies the real problem

Rafa Oliveira's first assessment is unusually direct.

He sees strong brands, committed employees and an attractive global footprint, but believes Heineken is still not translating those strengths into consistent enough growth and commercial performance.

We agree.

The company has excellent assets, but execution has not been consistent enough to justify treating one strong quarter as proof of a durable turnaround.

Oliveira plans to provide a fuller strategic assessment with the full-year results.

Outlook

Heineken reiterated its 2026 guidance for 2% to 6% organic operating profit growth, with all other guidance metrics unchanged.

The company assumes a broadly unchanged consumer environment across most markets and continues to fund growth investments through productivity.

We view the outlook as neutral.

The stronger Q3 makes the existing range more credible, but management did not increase guidance despite the acceleration in volume and premium.

For a more constructive long-term view, we eventually want to see structurally faster earnings growth than the current 2% to 6% range.

Downside risks

The consumer remains the most important risk. Heineken's modest price-mix shows that pricing flexibility is not unlimited, especially in mainstream categories and weaker European markets.

Q3 also benefited from softer comparisons in the Americas and Europe. Growth needs to hold up when those comparisons become more demanding.

Currency remains another source of volatility because a large part of group earnings is generated outside the euro area.

The company also depends heavily on productivity to absorb inflation, strategic investment and weaker markets.

Finally, execution itself remains a risk. The new CEO's comments confirm that management believes Heineken has not consistently extracted enough growth from its portfolio.

Heineken versus AB InBev

If we had to choose one large brewer for a long-term position today, we would prefer AB InBev.

AB InBev does not report Q3 until October 29, so the most recent complete comparison is still its second-quarter and half-year results.

In Q2, AB InBev grew organic revenue 5.6% despite volume growth of only 0.9%. Revenue per hectolitre increased 4.2%, compared with only 0.7% for Heineken in Q3.

Normalized EBITDA at AB InBev increased 5.8% and underlying EPS rose 23.4%. Net debt to EBITDA fell to 2.86 times from 3.27 times a year earlier.

Heineken currently offers the stronger volume acceleration and more impressive premium growth. AB InBev, however, shows stronger pricing, earnings growth and continued balance-sheet improvement.

For a multi-year investment, we currently place greater weight on those factors.

AB InBev has already performed strongly in the market and closed Tuesday at €73.22, close to its 52-week high of €76.30. Our preference therefore does not mean we would buy AB InBev at any price.

It is a relative preference between the two companies.

Desk-view

Heineken delivered a better Q3. Volume accelerated across all regions and premium growth of 11.5% is genuinely impressive.

The weaker point is that pricing remains modest and management has not raised the 2% to 6% operating profit growth outlook.

The new CEO also acknowledges that Heineken has not consistently converted its strong brands and global footprint into sufficient growth.

The results can support the shares in the short term. With Heineken at €76.78 before the release, another move toward the recent high around €80 is entirely possible.

For the long term, however, we still want stronger earnings growth, better pricing and more consistent execution.

Heineken has become more interesting in the short term and the shares could rebound further on these numbers. For a multi-year position, however, we still see too many structural challenges to make it our preferred brewer. If we had to choose between Heineken and AB InBev today, our preference remains clearly with AB InBev.