In de laatste fase van de AI-hausse van 2025 heeft SoftBank een zet gedaan die goed laat zien hoe complex en verweven de financieringsstructuren in de sector inmiddels zijn geworden.

• SoftBank verkocht zijn belang in NVIDIA om te investeren in OpenAI, dat zelf afhankelijk is van NVIDIA-chips en -investeringen, wat de cirkelvormige geldstromen binnen de AI-sector blootlegt.
• Kapitaal stroomt niet langer in één richting, maar draait in lussen tussen dezelfde spelers: Microsoft, NVIDIA, Oracle, AMD en OpenAI, waarbij financieringen elkaar voeden.
• Gigantische constructies zoals Meta’s Beignet (30 miljard), Jacquard (38 miljard) en xAI’s Colossus-2 (tot 20 miljard) tonen hoe AI-uitgaven via speciale voertuigen buiten balansen worden gehouden.
• Deze structuren verhullen schulden, herverdelen risico’s en zorgen ervoor dat geld indirect terugvloeit naar NVIDIA, de uiteindelijke begunstigde van vrijwel elke investering.
• Het resultaat is een prisoner’s dilemma waarin bedrijven moeten blijven investeren om de schijn van groei te behouden, terwijl de echte kosten worden doorgeschoven naar de toekomst.

Het concern verkocht zijn belang in NVIDIA om te investeren in OpenAI, een bedrijf waarin NVIDIA zelf investeert, dat draait op NVIDIA-chips en waarvan de belangrijkste cloudpartner miljarden uitgeeft aan diezelfde chips om OpenAI draaiende te houden.

Het is alsof je de bakkerij verkoopt om in het café te stappen dat zijn brood bij diezelfde bakkerij koopt, die bovendien ook een aandeel in het café heeft. Dat klinkt grappig, maar het legt bloot dat kapitaal in de AI-sector niet langer rechtlijnig stroomt van investeerders naar bouwers.

Wil je alle artikelen kunnen lezen en elke podcast beluisteren? Neem dan een abonnement en krijg toegang tot alle artikelen en de database met duizenden berichten.

Het draait in een gesloten kring van dezelfde partijen. Via herverpakte kredieten, securitisaties en speciale financieringsstructuren wordt geld telkens opnieuw ingezet, zodat niemand hoeft toe te geven hoe duur de AI-revolutie werkelijk is.

Kapitaal in een lus

In het midden van het ecosysteem staat OpenAI, met een geschatte waarde van ongeveer 500 miljard dollar. Alle pijlen wijzen daarheen. Microsoft met 3,9 biljoen dollar marktkapitalisatie, NVIDIA met 4,5 biljoen, Oracle met een clouddeal van 300 miljard, CoreWeave, Intel en AMD sturen allemaal hun middelen naar datzelfde middelpunt.

Maar het geld stroomt ook weer terug: NVIDIA investeert tot 100 miljard dollar in OpenAI, Oracle koopt voor tientallen miljarden aan NVIDIA-chips om OpenAI te hosten, en OpenAI sluit langlopende huurcontracten af waarmee Oracle weer projectfinanciering kan aantrekken.

Tweede-orde spelers zoals Mistral, Nscale en Figure AI draaien mee in diezelfde kringloop van GPU-capaciteit. Het is geen ecosysteem meer, maar een circulatiesysteem. Als één onderdeel stopt met pompen, daalt de zuurstoftoevoer overal tegelijk.

De drie grote financieringen

Bovenop deze bewegingen komen de grote financieringen die het geheel in stand houden. Meta’s Beignet-structuur omvat dertig miljard dollar aan private equity en halfpublieke obligaties met een looptijd van vierentwintig jaar en een rente van 6,58 procent.

Blue Owl bezit tachtig procent, Meta houdt twintig procent en Pimco koopt achttien miljard aan obligaties die in 2049 aflopen. Meta huurt vervolgens zijn eigen AI-datacenter in blokken van vier jaar, zodat de verplichtingen niet op de balans verschijnen.

Daarnaast is er Jacquard, de projectfinanciering van achtendertig miljard dollar voor de bouw van de Stargate-datacenters van Oracle en OpenAI. Jacquard is geen bedrijf, maar een aparte juridische entiteit, een zogenoemd special purpose vehicle, dat speciaal is opgericht om deze investering buiten de balansen van Oracle en OpenAI te houden.

Jacquard leent het geld zelf bij een syndicaat van meer dan dertig banken, waaronder JPMorgan, Citi en MUFG, tegen een rente van ongeveer 6,4 procent. Met dat geld worden de datacenters gebouwd. Oracle huurt de gebouwen via langlopende contracten, zodat OpenAI er zijn modellen kan draaien.

De huur die Oracle betaalt, gebruikt Jacquard om rente en aflossing te voldoen aan de banken. Op papier lijken Oracle en OpenAI daardoor minder schulden te hebben, terwijl de feitelijke verplichtingen gewoon bestaan. De banken ontvangen een stevige rente en hebben de datacenters als onderpand.

Dit is financiële engineering op grote schaal. Het maakt miljardeninvesteringen mogelijk zonder dat de schuld zichtbaar is op de bedrijfsbalans. In werkelijkheid vergroot het de verwevenheid van het systeem: de betalingen van OpenAI aan Oracle houden Jacquard overeind, en het geld van Jacquard vloeit via leveranciers uiteindelijk weer naar NVIDIA.

Tot slot is er xAI’s Colossus-2-financiering van twaalf tot twintig miljard dollar, met een looptijd van vijf jaar en een gemiddelde levensduur van tweeënhalf jaar, tegen een rente van 10,5 procent, verstrekt door Valor en Apollo.

Dit geld wordt gebruikt om driehonderdduizend NVIDIA-accelerators te kopen voor een tweede megadatacenter in Tennessee. Ook hier is de structuur opgezet om later nog meer te kunnen lenen. Het is AI als verkoperskrediet voor NVIDIA.

SoftBank’s positie

Tegen deze achtergrond is SoftBank’s stap minder vreemd dan ze lijkt. Het concern verliet een liquide, prijstransparante positie in NVIDIA en herinvesteerde de opbrengst in het hart van een zelfverwijzend kapitaalcircuit waarin uiteindelijk al het geld weer bij NVIDIA terechtkomt.

De logica is duidelijk: de hoogste status ligt niet meer bij de maker van de chips, maar bij de partij die de vraag naar die chips bepaalt. Als Microsoft, Oracle, CoreWeave en AMD hun investeringen van 2026 tot 2030 hebben afgestemd op OpenAI-workloads, dan wordt OpenAI een geconcentreerde hefboom op al die bedrijven tegelijk.

Daarmee heeft SoftBank directe winst ingeruild voor toekomstig geloof. Als de AI-inkomsten vertragen, vloeit het gerecyclede geld alsnog terug naar NVIDIA via OpenAI’s hardware-inkoop, alleen nu verborgen achter private structuren, langlopende leases en projectfinanciering.

Het dilemma van de AI-investeringen

Het hele systeem is een prisoner’s dilemma. Als een hyperscaler zijn investeringen vermindert, interpreteert de markt dat als een teken van verzwakkende AI-groei en daalt de koers.

Als hij blijft investeren, zakt de vrije kasstroom weg en moet het bedrijf vluchten in leaseconstructies, private kredietvormen of banksyndicaten. Een AI-datacenter kost inmiddels tussen de vijftig en zestig miljard dollar per gigawatt, grotendeels door de prijs van NVIDIA’s GPU’s.

Wil je alle artikelen kunnen lezen en elke podcast beluisteren? Neem dan een abonnement en krijg toegang tot alle artikelen en de database met duizenden berichten.

Iedereen blijft dus spenderen. De spreads op kredietverzekeringen lopen op, en bedrijven als Oracle balanceren op de grens van een BBB-rating. Private kredietfondsen bezitten activa met een looptijd van vierentwintig jaar, terwijl huurcontracten slechts vier jaar duren.

Banken die miljarden aan bouwleningen hebben uitgegeven, treden op als enthousiaste AI-voorstanders in de media. Het is precies het soort optimisme dat bij late-cyclusbubbels hoort.

Circulaire logica

Wat deze fase uniek maakt, is de onderlinge afhankelijkheid. Meta wil AI-capaciteit zonder dertig miljard dollar schuld op de balans. Oracle wil OpenAI hosten zonder een project van achtendertig miljard zelf te dragen.

xAI wil NVIDIA-chips zonder verwatering van aandelenkapitaal. SoftBank wil blootstelling aan de AI-kern na de verkoop van de GPU-reus. En NVIDIA investeert in zijn grootste klant.

Elk van deze beslissingen is rationeel op zichzelf. Maar samen vormen ze een web van schulden, leases, aandelenopties en cloudvooruitbetalingen, allemaal gebaseerd op dezelfde toekomstige AI-kasstromen.

Als die kasstromen pas in 2028 vrijkomen of kleiner blijken door efficiëntere modellen of strengere regelgeving, komt de druk niet bij één bedrijf terecht, maar bij de financieringsstructuren die de illusie in stand houden dat AI in 2025 goedkoper was dan in werkelijkheid.

Conclusie

De grap blijft raak: SoftBank heeft betaald om in een kamer te zitten waar iedereen uiteindelijk rekeningen uitschrijft aan dezelfde leverancier. De ernstiger conclusie is dat die kamer voller wordt, de bedragen groter en de boekhouding steeds inventiever.

Wil je alle artikelen kunnen lezen en elke podcast beluisteren? Neem dan een abonnement en krijg toegang tot alle artikelen en de database met duizenden berichten.

Wat vandaag verkocht wordt, is niet zozeer AI, maar tijd – het uitstellen van het moment waarop iemand de echte rekening van deze revolutie moet betalen. Het barsten van de bubbel met veel aandelen die heel hard dalen en misschien wel nooit meer herstellen. Die kans is alleen maar aan het toenemen tussen nu en 2 jaar.

🔵 English version

AI capex prisoner’s dilemma: capital running in circles

In the final phase of the 2025 AI boom, SoftBank made a move that highlights just how complex and intertwined the sector’s financing has become.

• SoftBank sold its stake in NVIDIA to invest in OpenAI, which itself depends on NVIDIA chips and funding, exposing the circular nature of capital flows in the AI sector.
• Capital no longer moves in one direction; it loops among the same players — Microsoft, NVIDIA, Oracle, AMD and OpenAI — with financing structures feeding each other.
• Massive arrangements like Meta’s Beignet ($30 billion), Jacquard ($38 billion) and xAI’s Colossus-2 (up to $20 billion) show how AI spending is kept off balance sheet through special-purpose vehicles.
• These mechanisms obscure debt, redistribute risk and ultimately channel money back to NVIDIA, the end beneficiary of nearly every AI investment.
• The result is a prisoner’s dilemma where companies must keep investing to preserve the illusion of growth, while the real costs are deferred into the future.

The group sold its stake in NVIDIA to invest in OpenAI, a company funded by NVIDIA, powered by NVIDIA chips and hosted by Microsoft and Oracle, both spending tens of billions on the same hardware to support OpenAI’s operations.

It’s like selling the bakery to buy into the café that purchases from that same bakery, which also owns a slice of the café. Funny, yes, but it shows that capital in the AI sector no longer moves in a straight line from investors to builders. It circulates in a closed loop of the same few entities. Through securitizations, re-pledged credit and structured vehicles, money keeps moving without any one company admitting how expensive this revolution really is.

Capital in a loop

At the center sits OpenAI, valued at roughly 500 billion dollars. Every arrow points toward it. Microsoft at 3.9 trillion, NVIDIA at 4.5 trillion, Oracle with its 300 billion-dollar cloud pact, CoreWeave, Intel and AMD all direct spending toward that hub. The flow also reverses: NVIDIA invests up to 100 billion in OpenAI, Oracle buys tens of billions in NVIDIA chips to host OpenAI, and OpenAI’s long-term leases help Oracle secure project finance.

Second-tier players like Mistral, Nscale and Figure AI feed from that same GPU pool. This is no longer an ecosystem but a circulatory system. If one organ stops pumping, oxygen drops everywhere.

The three major financings

Three major financings keep this loop alive. Meta’s Beignet structure involves 30 billion in private equity and semi-public bonds over 24 years at 6.58 percent. Blue Owl owns 80 percent, Meta 20 percent, and Pimco buys 18 billion of bonds maturing in 2049. Meta leases the data centers in four-year blocks so the debt stays off balance sheet.

Then comes Jacquard, the 38 billion-dollar project finance vehicle for the Stargate data centers used by Oracle and OpenAI. Jacquard is a special-purpose vehicle – a separate legal entity created so this massive investment sits off the balance sheets of both Oracle and OpenAI.

Jacquard borrows from a syndicate of more than thirty banks, including JPMorgan, Citi and MUFG, at about 6.4 percent interest. Those funds build the data centers. Oracle leases the facilities long term so OpenAI can run its models. The rent payments service Jacquard’s debt. T

0he result is that the debt remains off balance sheet for Oracle and OpenAI, while the full benefit accrues to them. The banks earn solid yields with the data centers as collateral.

This is large-scale financial engineering. It enables billions in AI infrastructure without visible leverage. In practice it deepens interdependence: OpenAI’s payments to Oracle keep Jacquard solvent, and Jacquard’s outflows to contractors and suppliers ultimately flow back to NVIDIA.

Finally, xAI’s Colossus 2 financing, between 12 and 20 billion dollars over five years at 10.5 percent, led by Valor and Apollo, funds 300,000 NVIDIA accelerators for a second mega-data-center in Tennessee. The structure is designed to borrow more later – AI as vendor finance for NVIDIA.

SoftBank’s move

Seen in this context, SoftBank’s decision is less odd. It exited a liquid, price-discovered position in NVIDIA and recycled the proceeds into the center of a self-referential capital circuit where almost all money ultimately returns to NVIDIA.

The logic is simple: the highest status lies not with the chipmaker but with the platform directing chip demand. With Microsoft, Oracle, CoreWeave and AMD basing 2026-2030 spending on OpenAI workloads, OpenAI becomes a leveraged bet on them all.

SoftBank has thus traded immediate profit for future belief. If AI revenues slow, the recycled capital will still flow back to NVIDIA through OpenAI’s procurement – only now hidden behind private structures, long-term leases and project finance.

The dilemma

The system itself is a prisoner’s dilemma. If a hyperscaler cuts spending, the market sees it as lost AI momentum. If it keeps spending, free cash flow erodes and it must rely on leases, private credit or syndicates. AI data centers now cost 50-60 billion dollars per gigawatt, mostly because of NVIDIA’s GPUs.

So everyone keeps spending. Credit spreads widen. Oracle edges toward BBB-ratings. Private credit funds hold 24-year assets with four-year tenants. Banks that underwrote tens of billions in loans become vocal AI optimists on television. This is classic late-cycle behavior.

Circular logic

What makes this round unique is mutual dependence. Meta wants AI capacity without 30 billion of balance-sheet debt. Oracle wants to host OpenAI without owning a 38 billion project. xAI wants NVIDIA chips without diluting equity. SoftBank wants exposure to the AI hub after selling the GPU giant. NVIDIA invests in its top customer.

Individually rational, together they form a web of debt, leases, equity options and cloud prepayments – all claims on the same future AI cash flows. If those flows are delayed to 2028 or reduced by model efficiency or regulation, the strain will surface not in one company but across the financing vehicles that let everyone pretend 2025 AI was cheaper than it truly was.

Conclusion

The joke holds: SoftBank paid to sit in a room where everyone writes checks to the same supplier. The deeper truth is that the room is getting crowded, the checks are getting larger and the accounting more inventive.

What is being sold today is not so much AI as time – a postponement of the day when someone must finally pay the real bill for this revolution.