Geen tijd om het volledige artikel te lezen? Gebruik dan de vijf onderstaande bullets voor de belangrijkste punten.
■ De oude investment case voor tankaandelen was te simpel: meer defensiebudget, meer tanks, hogere winsten en hogere koersen.
■ Moderne tankcontracten lopen inclusief pakket richting tientallen miljoenen euro’s per stuk; Duitsland wilde 105 Leopard 2A8-tanks bestellen voor circa €2,93 miljard, bijna €28 miljoen per tank.
■ Oekraïne laat zien dat goedkope drones zulke dure platforms minder vrij inzetbaar maken, waardoor tankbudgetten later kleiner kunnen worden, worden uitgesteld of worden teruggebracht.
■ Dat raakt niet alleen Rheinmetall, maar ook andere bedrijven met exposure naar tanks, hulls, pantservoertuigen en zware landplatformen, zoals Leonardo, Thales, CSG/Tatra en de bredere KNDS-keten.
■ Onze Investment view op Rheinmetall is terughoudend: wij doen niets met het aandeel en blijven na eerdere grote winst aan de zijlijn.

De Europese defensiesector blijft structureel gesteund door hogere NAVO-budgetten, herbewapening en de oorlog in Oekraïne. Toch is de investment case voor klassieke tanks, hulls, pantservoertuigen en zware landplatformen minder sterk geworden. De simpele rekensom van de afgelopen jaren — meer defensiegeld betekent automatisch meer tanks, hogere marges en hogere koersen — is te makkelijk geworden.

Wil je alle artikelen kunnen lezen en elke podcast beluisteren? Neem dan een abonnement en krijg toegang tot alle artikelen en de database met duizenden berichten.

Het probleem zit op het slagveld én in de kosten. Moderne tanks zijn extreem dure platforms. Inclusief training, munitie, onderhoud, logistiek en ondersteuning kan de totale contractwaarde richting tientallen miljoenen euro’s per tank lopen. Duitsland wilde 105 Leopard 2A8-tanks bestellen voor ongeveer €2,93 miljard. Dat komt neer op bijna €28 miljoen per tank inclusief totaalpakket. Daartegenover staan goedkope drones die een fractie daarvan kosten, maar wel beweging kunnen beperken, schade kunnen veroorzaken of een tank kunnen uitschakelen.

In Oekraïne is dit geen theorie meer. Tanks worden minder vrij ingezet, blijven vaker achter de linies, bewegen soms vooral wanneer slecht weer drones tijdelijk aan de grond houdt en worden in sommige frontlijnverslagen zelfs gebruikt om beschadigd materieel weg te slepen. Ook zijn delen van tankbemanningen richting drone-eenheden omgeschoold. De uitspraak dat “the era of tanks is over” is waarschijnlijk te hard, maar het signaal voor beleggers is duidelijk: de tank verdwijnt niet, maar de oude onaantastbare tankcase is beschadigd.

Investment view

Onze Investment view op Rheinmetall is terughoudend. Wij doen op dit moment niets met het aandeel.

Wij hebben eerder long gezeten in Rheinmetall en daar grote winsten op veiliggesteld. Met een beetje geluk hebben wij rond de top forse winst genomen en zijn wij sindsdien weggebleven uit het aandeel. Die lijn blijven wij volgen. Het aandeel heeft eerst een enorme rally laten zien, daarna een forse correctie en vervolgens weer een herstelbeweging. Dat herstel is voor ons geen reden om opnieuw in te stappen, omdat de onderliggende tankcase zwakker is geworden.

Rheinmetall blijft een belangrijke defensienaam, maar belangrijk zijn is niet hetzelfde als aantrekkelijk gewaardeerd zijn. De markt mag niet doen alsof de oude landplatformcyclus automatisch opnieuw werkt. Tanks blijven nodig voor vuurkracht, bescherming en mobiliteit, maar ze zijn niet langer vanzelfsprekend het dominante platform op het slagveld. Ze worden afhankelijker van drones, counter-drone-systemen, elektronische oorlogvoering, sensoren, luchtverdediging, software en netwerkcapaciteit.

Daarmee neemt de kans op toekomstige winstwaarschuwingen toe bij bedrijven die sterk actief zijn in klassieke tanks, hulls, pantservoertuigen en zware landplatformen. Niet omdat defensie als thema zwak is, maar omdat verwachtingen voor groei, marges, ordermix en timing te hoog kunnen liggen. Als overheden later minder geld naar tanks sturen en meer budget verschuiven naar drones, counter-drone, munitie, sensoren, elektronische oorlogvoering, luchtverdediging, software en netwerkcapaciteit, kunnen klassieke landplatformen minder groei leveren dan de markt nu verwacht.

Dat is negatief voor deze hoek van defensie. Orders kunnen kleiner worden, programma’s kunnen worden uitgesteld en bestaande plannen kunnen later worden herbekeken of teruggebracht. Dat hoeft niet morgen te gebeuren, maar het risico is groter geworden. Daarom blijven wij weg bij Rheinmetall en zijn wij breder voorzichtiger op tank-heavy defensieaandelen.

Waarom dit geen simpele investment case meer is

De tank verdwijnt niet. Europa blijft tanks, pantservoertuigen en munitie nodig hebben. Geen modern leger kan zware landplatformen volledig missen. Maar voor beleggers gaat het niet alleen om de vraag of er nog tanks worden gekocht. Het gaat om de vraag hoeveel geld naar tanks gaat, tegen welke marges, met welke vertragingen en tegen welke waardering op de beurs.

Daar zit het risico. Als drones de inzet van tanks structureel duurder en moeilijker maken, kunnen overheden hun prioriteiten aanpassen. Tankbudgetten zijn niet heilig. Een groter deel van het geld kan naar bescherming, detectie, elektronische oorlogvoering, luchtverdediging, drones, counter-drone-systemen, software en netwerkcapaciteit gaan. Dat betekent dat klassieke tankprogramma’s nog steeds doorgaan, maar mogelijk minder hard groeien dan beleggers verwachten.

Dat maakt de oude beurslogica te beperkt. Meer defensiegeld betekent niet automatisch meer winst voor alle tankbouwers en landplatformbedrijven. De defensie-euro wordt competitiever verdeeld. Wie alleen naar orderboeken kijkt, kan missen dat de toekomstige mix van omzet en marge verandert.

Rheinmetall blijft centraal, maar niet alleen

Rheinmetall is de duidelijkste beursnaam binnen Europese tanks en landplatformen. Het bedrijf is actief in pantservoertuigen, munitie, systemen en toekomstige gevechtsprogramma’s. Samen met Leonardo werkt Rheinmetall aan Italiaanse gevechtsvoertuigen, waaronder een nieuwe main battle tank op basis van de Panther KF51 en de Lynx als infantry fighting vehicle.

Rheinmetall zit daarnaast met KNDS Deutschland, KNDS France en Thales in het MGCS-programma, dat op termijn de Leopard 2 en Leclerc moet vervangen. Dat programma is belangrijk, omdat het geen simpele nieuwe tank wordt. MGCS wordt een breder gevechtssysteem met bemande en onbemande platforms, sensoren, communicatie en digitale commandolagen. Dat bevestigt juist de kern van dit artikel: zelfs de opvolger van de tank wordt niet meer gebouwd als losstaand zwaar platform, maar als onderdeel van een netwerk.

Leonardo hoort ook in dit verhaal. Het aandeel is breder dan tanks, met luchtvaart, elektronica en defensiesystemen, maar via de samenwerking met Rheinmetall is er duidelijke exposure naar zware landplatformen. Thales is geen pure tankbouwer, maar zit via MGCS in de toekomstige Europese landgevechtsarchitectuur. De rol van Thales ligt vooral bij sensoren, communicatie, elektronica, software en commandosystemen, waardoor het minder kwetsbaar is dan een pure platformbouwer, maar wel onderdeel is van dezelfde verschuiving naar netwerkgevechten.

CSG/Tatra is belangrijk omdat Tatra Defence concreet in de Leopard 2A8-keten zit met de productie van 150 tankhulls voor KNDS, met een optie voor maximaal 300 extra. Dat bevestigt dat tankvraag niet verdwijnt, maar het laat ook zien dat de waardeketen breder wordt. Niet alle contractwaarde gaat automatisch naar één grote beursfavoriet. Productie en waarde worden verdeeld over consortia, nationale industrieën, regionale leveranciers en gespecialiseerde partners. Dat is goed voor Europese defensiecapaciteit, maar minder goed voor aandelen die worden gewaardeerd alsof zij bijna alle groei naar zich toe trekken.

Waarom winstwaarschuwingen waarschijnlijker worden

Winstwaarschuwingen ontstaan vaak niet doordat een sector instort, maar doordat verwachtingen te hoog zijn. Dat risico neemt toe in deze hoek van defensie. Bedrijven met exposure naar tanks, hulls, pantservoertuigen en zware landplatformen kunnen vandaag nog sterke orderboeken laten zien, terwijl de toekomstige winstontwikkeling minder gunstig wordt dan beleggers verwachten.

De redenen zijn concreet. Tankprogramma’s kunnen duurder en complexer worden door extra bescherming en integratie. Overheden kunnen meer budget doorschuiven naar drones, counter-drone-systemen, munitie, sensoren, elektronische oorlogvoering, luchtverdediging en software. Ook kan de waarde in de keten breder worden verdeeld over onderaannemers, nationale industrieën en specialistische leveranciers.

Dat kan later druk zetten op marges, volumes, timing of winstverwachtingen. Voor aandelen die al veel goed nieuws hebben ingeprijsd, is dat voldoende reden om terughoudend te blijven. Dit is geen pleidooi tegen defensie als sector, maar wel tegen het idee dat klassieke tankbedrijven automatisch de beste winnaars blijven.

Strategie voor beleggers

Defensie blijft een structureel thema. Europa moet meer investeren in veiligheid, munitie, luchtverdediging, drones, sensoren, productiecapaciteit en moderne landmachtcapaciteit. Maar beleggers moeten niet meer achter de oude tankcase aanlopen alsof er niets is veranderd.

Rheinmetall was eerder een goede long. Die beweging hebben wij meegemaakt en daar hebben wij winst op genomen. Daarna kwam de correctie en daarna een herstelbeweging. Dat herstel kopen wij niet, omdat de onderliggende risico’s voor de tankcase groter zijn geworden.

De betere kansen liggen waarschijnlijk bij bedrijven die profiteren van de nieuwe realiteit van het slagveld: drones, counter-drone-systemen, munitie, sensoren, elektronische oorlogvoering, luchtverdediging, software en netwerkcapaciteit. Klassieke tank- en platformnamen blijven relevant, maar relevant is niet hetzelfde als aantrekkelijk gewaardeerd.

Conclusie

Onze Investment view op Rheinmetall is terughoudend. Wij doen niets met het aandeel.

Wij hebben eerder long gezeten, grote winst veiliggesteld en zijn met een beetje geluk rond de top uitgestapt. Na de correctie en het herstel daarna zien wij geen reden om opnieuw in te stappen.

Rheinmetall blijft belangrijk, maar de oude tankcase is geen eenvoudige koopcase meer. Dat geldt ook breder voor bedrijven met exposure naar tanks, hulls, pantservoertuigen en zware landplatformen. Moderne tankcontracten kunnen inclusief totaalpakket richting tientallen miljoenen euro’s per stuk lopen, terwijl goedkope drones zulke platforms op het slagveld steeds zichtbaarder beperken.

Defensie blijft structureel sterk, maar tankbudgetten kunnen later lager uitvallen dan beleggers verwachten. Orders kunnen kleiner worden, programma’s kunnen worden uitgesteld en de kans op toekomstige winstwaarschuwingen in deze hoek van defensie is groter geworden.

English version

Tank stocks: drones put pressure on the old investment case

No time to read the full article? Use the five bullets below for the key points.
■ The old investment case for tank stocks was too simple: more defence budget, more tanks, higher profits and higher share prices.
■ Modern tank contracts can move toward tens of millions of euros per unit including the full package; Germany wanted to order 105 Leopard 2A8 tanks for about €2.93 billion, almost €28 million per tank.
■ Ukraine shows that cheap drones make such expensive platforms less freely deployable, meaning tank orders can later become smaller, be delayed or be scaled back.
■ This does not only affect Rheinmetall, but also other companies exposed to tanks, hulls, armoured vehicles and heavy land platforms, such as Leonardo, Thales, CSG/Tatra and the broader KNDS chain.
■ Our Investment view on Rheinmetall is cautious: we are doing nothing with the stock and remain on the sidelines after earlier large gains.

The European defence sector remains structurally supported by higher NATO budgets, rearmament and the war in Ukraine. Yet the investment case for classic tanks, hulls, armoured vehicles and heavy land platforms has become weaker. The simple calculation of recent years — more defence spending means more tanks, higher margins and higher share prices — has become too easy.

The problem is on the battlefield and in the cost base. Modern tanks are extremely expensive platforms. Including training, ammunition, maintenance, logistics and support, total contract value can move toward tens of millions of euros per tank. Germany wanted to order 105 Leopard 2A8 tanks for about €2.93 billion, equal to almost €28 million per tank including the full package. Against that stand cheap drones that cost only a fraction of that, but can limit movement, cause damage or destroy a tank.

In Ukraine, this is no longer theory. Tanks are used less freely, more often remain behind the lines, sometimes move mainly when bad weather temporarily grounds drones and, in some frontline reports, are even used to tow damaged equipment. Parts of tank crews have also been retrained toward drone units. The statement that “the era of tanks is over” is probably too strong, but the signal for investors is clear: the tank is not disappearing, but the old untouchable tank case has been damaged.

Investment view

Our Investment view on Rheinmetall is cautious. We are doing nothing with the stock at this moment.

We were previously long Rheinmetall and secured large gains. With a bit of luck, we took substantial profits around the top and have stayed away from the stock since then. We are sticking to that line. The stock first saw a huge rally, then a sharp correction and later a recovery move. That recovery is not a reason for us to re-enter, because the underlying tank case has become weaker.

Rheinmetall remains an important defence name, but being important is not the same as being attractively valued. The market should not assume that the old land-platform cycle automatically works again. Tanks remain necessary for firepower, protection and mobility, but they are no longer automatically the dominant platform on the battlefield. They are becoming more dependent on drones, counter-drone systems, electronic warfare, sensors, air defence, software and network capability.

This increases the risk of future profit warnings at companies heavily exposed to classic tanks, hulls, armoured vehicles and heavy land platforms. Not because defence as a theme is weak, but because expectations for growth, margins, order mix and timing may be too high. If governments later direct less money toward tanks and shift more budget toward drones, counter-drone systems, ammunition, sensors, electronic warfare, air defence, software and network capability, classic land platforms may deliver less growth than the market currently expects.

That is negative for this part of defence. Orders can become smaller, programmes can be delayed and existing plans can later be reviewed or scaled back. This does not have to happen tomorrow, but the risk has increased. That is why we remain away from Rheinmetall and are more cautious on tank-heavy defence stocks more broadly.

Why this is no longer a simple investment case

Tanks are not disappearing. Europe will continue to need tanks, armoured vehicles and ammunition. No modern army can fully do without heavy land platforms. But for investors, the issue is not only whether tanks will still be bought. The issue is how much money goes to tanks, at what margins, with what delays and at what stock-market valuation.

That is where the risk sits. If drones structurally make tanks more expensive and more difficult to deploy, governments can adjust their priorities. Tank budgets are not sacred. A larger share of money can go to protection, detection, electronic warfare, air defence, drones, counter-drone systems, software and network capability. That means classic tank programmes can still continue, but may grow less strongly than investors expect.

This makes the old market logic too limited. More defence spending does not automatically mean more profit for all tank builders and land-platform companies. The defence euro is being distributed more competitively. Investors looking only at order books may miss that the future revenue and margin mix is changing.

Rheinmetall remains central, but not alone

Rheinmetall is the clearest listed name in European tanks and land platforms. The company is active in armoured vehicles, ammunition, systems and future combat programmes. Together with Leonardo, Rheinmetall is working on Italian combat vehicles, including a new main battle tank based on the Panther KF51 and the Lynx infantry fighting vehicle.

Rheinmetall is also part of the MGCS programme with KNDS Deutschland, KNDS France and Thales, which is intended to eventually replace the Leopard 2 and Leclerc. That programme matters because it is not a simple new tank. MGCS is a broader combat system with manned and unmanned platforms, sensors, communications and digital command layers. This confirms the core point of the article: even the successor to the tank is no longer being built as a standalone heavy platform, but as part of a network.

Leonardo also belongs in this story. The stock is broader than tanks, with aerospace, electronics and defence systems, but through its cooperation with Rheinmetall it has clear exposure to heavy land platforms. Thales is not a pure tank builder, but is involved in future European land-combat architecture through MGCS. Its role is mainly in sensors, communications, electronics, software and command systems, making it less vulnerable than a pure platform builder, but still part of the same shift toward networked combat.

CSG/Tatra matters because Tatra Defence is directly involved in the Leopard 2A8 chain through the production of 150 tank hulls for KNDS, with an option for up to 300 more. That confirms tank demand is not disappearing, but also shows that the value chain is broadening. Not all contract value automatically goes to one large stock-market favourite. Production and value are being distributed across consortia, national industries, regional suppliers and specialist partners. That is positive for European defence capacity, but less positive for stocks valued as if they will capture almost all growth.

Why profit warnings become more likely

Profit warnings often do not happen because a sector collapses, but because expectations are too high. That risk is increasing in this part of defence. Companies exposed to tanks, hulls, armoured vehicles and heavy land platforms can still show strong order books today, while future profit development becomes less favourable than investors expect.

The reasons are concrete. Tank programmes can become more expensive and more complex because of extra protection and integration. Governments can shift more budget toward drones, counter-drone systems, ammunition, sensors, electronic warfare, air defence and software. Value in the chain can also be distributed more broadly across subcontractors, national industries and specialist suppliers.

That can later pressure margins, volumes, timing or earnings expectations. For stocks that have already priced in a lot of good news, that is enough reason to remain cautious. This is not an argument against defence as a sector, but against the idea that classic tank companies automatically remain the best winners.

Strategy for investors

Defence remains a structural theme. Europe needs to invest more in security, ammunition, air defence, drones, sensors, production capacity and modern land-force capability. But investors should no longer chase the old tank case as if nothing has changed.

Rheinmetall was a good long earlier. We participated in that move and took profits. Then came the correction and then a recovery move. We are not buying that recovery, because the underlying risks for the tank case have increased.

The better opportunities are probably in companies that benefit from the new battlefield reality: drones, counter-drone systems, ammunition, sensors, electronic warfare, air defence, software and network capability. Classic tank and platform names remain relevant, but relevant is not the same as attractively valued.

Conclusion

Our Investment view on Rheinmetall is cautious. We are doing nothing with the stock.

We were previously long, secured large gains and, with a bit of luck, exited around the top. After the correction and the recovery that followed, we see no reason to re-enter.

Rheinmetall remains important, but the old tank case is no longer a simple buy case. The same applies more broadly to companies exposed to tanks, hulls, armoured vehicles and heavy land platforms. Modern tank contracts can move toward tens of millions of euros per unit including the full package, while cheap drones are increasingly limiting such platforms on the battlefield.

Defence remains structurally strong, but tank budgets may later come in lower than investors expect. Orders can become smaller, programmes can be delayed and the risk of future profit warnings in this part of defence has increased.