Zie ook dit artikel met de packaging basket.

🏖️ Podcast: Dagafsluiting SCE Trader dinsdag 11 augustus - Sloom en hoger - Chart GPRO

0:00

/798.1143

1×

Tot morgen iedereen!

Op onze website meer, inclusief een database met duizenden artikelen

© 2026 SCEtrader.nl - Alle rechten voorbehouden.

■ We hebben eerder vandaag uitgelegd dat de volgende bottleneck binnen AI steeds meer verschuift naar advanced packaging, bonding, inspection, metrology, test en semiconductor-infrastructuur.
■ Nu zetten we die analyse om in actie met een kleine, gelijkgewogen mand van aandelen die in Amerika verhandelbaar zijn.
■ Dit is geen klassieke ETF, maar onze eigen thematische mini-mand rond de minder zichtbare infrastructuur achter AI.
■ We verwachten voorlopig geen wonderen; meerdere namen kunnen tegenvallen, maar één of twee grote winnaars kunnen op termijn genoeg zijn.
■ Onze Investment view op deze AI-packagingmand is positief, maar alleen als kleine satellietpositie binnen de portefeuille.

Eerder vandaag hebben we uitgebreid geschreven over de verschuiving binnen de AI-chipcyclus. De markt kijkt vaak naar NVIDIA, AMD, TSMC en de hyperscalers, maar de volgende bottleneck ontstaat steeds vaker achter de schermen.

Een moderne AI-chip is niet klaar wanneer de wafer is geproduceerd. GPU’s, CPU’s, HBM-geheugen en andere chiplets moeten daarna met extreme precisie worden samengevoegd, gecontroleerd en getest. Naarmate AI-systemen groter en complexer worden, verschuift het knelpunt richting advanced packaging, bonding, inspection, substrates en test.

Daar willen wij nu kleine exposure naar opbouwen.

Investment view

Onze Investment view op deze AI-packagingmand is positief. Niet omdat we op korte termijn wonderen verwachten, maar omdat we exposure willen hebben naar een deel van de AI-keten dat volgens ons structureel belangrijker wordt.

Dit is geen brede semiconductorpositie en ook geen vervanging voor een ETF. Het is een kleine satellietpositie rond één duidelijk thema: de infrastructuur die nodig is om AI-chips daadwerkelijk bruikbaar te maken.

Daarbij gebruiken we aandelen die in Amerika verhandelbaar zijn. Daardoor nemen we niet alleen Amerikaanse bedrijven op, maar ook namen als ASE Technology Holding en Camtek, omdat zij inhoudelijk te belangrijk zijn binnen deze keten om weg te laten.

We kiezen bewust voor gelijke weging. Iedere naam krijgt dezelfde positie binnen de mand. Dat voorkomt dat de grootste bedrijven automatisch het hele rendement bepalen. Binnen een nieuw subthema weten we vooraf niet precies welke laag de grootste winnaar wordt: OSAT-capaciteit, inspection, metrology, test, materials, bonding of grote equipment.

De uitkomst zal waarschijnlijk ongelijk zijn. Sommige aandelen kunnen tegenvallen. Sommige bedrijven zullen minder profiteren dan de markt hoopt. Sommige koersen kunnen tijdelijk fors dalen door zwakke kwartalen, waarderingsdruk of uitgestelde orders.

Maar dat is precies waarom we dit als mand doen. In een vroeg thema hoeft niet iedere naam te winnen. Als één of twee bedrijven uitgroeien tot structurele winnaars binnen advanced packaging, HBM, test of inspection, kan dat voldoende zijn om de hele mand interessant te maken.

De kern is dus niet agressief kopen. De kern is aanwezig zijn. Klein beginnen, gelijk wegen en het thema volgen op basis van orders, omzetgroei, marges en guidance.

De voorgestelde mand

Heb je een abonnement op scetrader.nl en vragen over deze rubriek, dan hoor ik die graag. Stuur gerust een bericht naar info@scetrader.nl of via het WhatsApp-nummer dat wij gebruiken. Ik beantwoord vragen met plezier. Nu verder -->

Wall Street bias voor vandaag

Wil je alle artikelen kunnen lezen en elke podcast beluisteren? Neem dan een abonnement en krijg toegang tot alle artikelen en de database met duizenden berichten.

■ AST SpaceMobile rapporteerde Q2-omzet van circa $32 miljoen, onder de verwachting van ongeveer $34 miljoen.
■ Het verlies per aandeel kwam uit op min $0,77, duidelijk zwakker dan de verwachte min $0,29.
■ De backlog bedraagt $1,3 miljard en de kaspositie van $3,7 miljard geeft ruimte voor verdere netwerkuitrol.
■ De omzetverwachting voor 2026 ligt met circa $175 miljoen boven de marktverwachting van ongeveer $165 miljoen.
■ BlueBirds 14 tot en met 16 zijn bijna klaar voor verzending, BlueBirds 17 tot en met 46 zijn al in productie en bijna 50 gateways worden uitgerold.

AST SpaceMobile kwam met een kwartaalupdate die operationeel interessant blijft, maar financieel nog onvoldoende overtuigt. De omzet bleef achter bij de verwachting en het verlies per aandeel was duidelijk groter dan verwacht.

Tegelijk heeft het bedrijf nog altijd een stevige financiële basis. De kaspositie van $3,7 miljard geeft ruimte om de uitrol van satellieten, gateways en commerciële diensten verder te financieren. De backlog van $1,3 miljard laat zien dat het verhaal niet alleen uit technologieambitie bestaat, maar ook uit contractuele vraag.

De onderneming blijft werken aan de uitrol van haar BlueBird-satellieten. BlueBirds 14 tot en met 16 zijn bijna klaar voor verzending, BlueBirds 17 tot en met 46 zijn al in productie en bijna 50 gateways bevinden zich in verschillende fasen van deployment. Daarmee verschuift de focus steeds meer van concept naar uitvoering.

Investment view

• De volgende fase van de AI-chipcyclus verschuift steeds meer van alleen waferproductie naar advanced packaging. In de tweede helft van 2026 stijgen prijzen voor packaging en test op sommige plaatsen sneller dan voor foundrycapaciteit, doordat AI-producten beschikbare capaciteit steeds verder naar zich toe trekken.
• De meest directe winnaars zijn gespecialiseerde OSAT-bedrijven zoals ASE Technology Holding (ASX) en Amkor Technology (AMKR). Zij verkopen packaging- en testcapaciteit en beschikken daardoor over directe operationele hefboom wanneer prijzen, volumes en de complexiteit per chip tegelijk stijgen.
• Bij equipment zien wij BE Semiconductor Industries (BESI), Kulicke & Soffa Industries (KLIC), Onto Innovation (ONTO) en Camtek (CAMT) als bijzonder interessante read-throughs. Zij verdienen niet aan de hogere packagingprijs zelf, maar aan de miljardeninvesteringen die nodig zijn om nieuwe 2.5D-, 3D-, HBM- en hybrid-bondingcapaciteit te bouwen.
• Een tweede groep omvat gespecialiseerde test-, inspectie- en procesbedrijven zoals FormFactor (FORM), Cohu (COHU), Veeco Instruments (VECO), Amtech Systems (ASYS), Entegris (ENTG), Ultra Clean Holdings (UCTT), Advanced Energy Industries (AEIS) en MKS Instruments (MKSI). De complexiteit van AI-packages vergroot het aantal proces-, inspectie- en teststappen en daarmee de potentiële semiconductorcontent per systeem.
• Onze Investment view op de advanced-packagingketen is positief. We geven de voorkeur aan ondernemingen waarvan de winst rechtstreeks kan versnellen door meer packagingcapaciteit en grotere technische complexiteit. BESI, AMKR, ONTO en CAMT behoren voor ons tot de sterkste combinaties van structurele groei en aantoonbare AI-exposure, terwijl kleinere namen meer koerspotentieel maar ook duidelijk meer risico bieden.

De halfgeleidersector bevindt zich midden in een opmerkelijke verschuiving. Jarenlang draaide vrijwel iedere discussie over schaarste om wie voldoende geavanceerde wafers kon produceren. TSMC, Samsung en in toenemende mate Intel bepaalden daarmee een belangrijk deel van de economische machtsverhoudingen binnen de sector.

AI verandert dat beeld.

Een geavanceerde GPU of custom AI-accelerator is niet klaar wanneer de afzonderlijke chips van de wafer komen. GPU’s, CPU’s, HBM-geheugen en andere chiplets moeten vervolgens met extreme precisie tot één systeem worden samengevoegd. Naarmate deze systemen groter en complexer worden, verschuift het knelpunt steeds verder richting packaging, bonding, inspectie, substrates en test.

Juist daar lijkt in de tweede helft van 2026 steeds meer pricing power te ontstaan. Dat maakt een andere groep aandelen interessant dan de bekende AI-megacaps.

Investment view

Onze Investment view op de advanced-packagingketen is positief. De belangrijkste ontwikkeling is niet simpelweg dat semiconductorprijzen stijgen, maar dat de economische waarde binnen de productieketen verschuift naar onderdelen waar capaciteit moeilijker kan worden uitgebreid. Advanced packaging is daarvan inmiddels een van de duidelijkste voorbeelden.

Daarbij moeten beleggers onderscheid maken tussen bedrijven die hogere kosten alleen proberen door te berekenen en ondernemingen die daadwerkelijk van de schaarste profiteren. Chipdesigners zoals MediaTek, Realtek Semiconductor, Parade Technologies en Global Mixed-mode Technology voelen hogere kosten voor memory, substrates, mature-nodeproductie en packaging. Wanneer zij die kosten aan klanten doorberekenen, beschermen zij vooral hun bestaande brutomarge. Dat is iets fundamenteel anders dan structureel meer winst verdienen aan de prijsstijging.

Voor de aantrekkelijkste exposure kijken wij daarom verder terug in de keten. ASE Technology Holding en Amkor Technology kunnen direct profiteren van hogere packagingvolumes en een gunstigere productmix. BE Semiconductor Industries, Kulicke & Soffa, Onto Innovation en Camtek profiteren vervolgens van de machines en inspectiesystemen die nodig zijn om extra capaciteit te bouwen.

Daarachter ontstaat een tweede groep bedrijven die profiteert omdat ieder AI-package meer test-, metrology-, materiaal- en procescontent nodig heeft. FormFactor, Cohu, Veeco Instruments, Entegris, Ultra Clean Holdings, Advanced Energy en MKS Instruments zijn hiervan voorbeelden.

Het risico is dat veel van deze aandelen inmiddels hoge groeiverwachtingen bevatten. Wij zouden daarom niet iedere naam op ieder koersniveau kopen. De structurele richting van de sector blijft naar onze mening echter sterk genoeg om correcties binnen deze groep actief te blijven volgen.

Een andere chipkrapte dan in 2021

De huidige situatie lijkt op het eerste gezicht op de chiptekorten van 2021, maar de oorzaak is wezenlijk anders.

Destijds was de vraag uitzonderlijk breed. Consumentenelektronica, auto’s, computers en industriële toepassingen concurreerden tegelijkertijd om dezelfde productiecapaciteit. Nu wordt de krapte in toenemende mate veroorzaakt door één uitzonderlijk kapitaalintensieve eindmarkt: AI.

AI-accelerators gebruiken grote hoeveelheden geavanceerde logic, HBM-geheugen en hoogwaardige packaging. Fabrikanten kunnen daardoor financieel meer verdienen door beschikbare capaciteit naar AI te verschuiven dan door traditionele producten te blijven produceren.

Dat heeft een belangrijk neveneffect. Wanneer productielijnen worden aangepast of capaciteit wordt gereserveerd voor AI, neemt het aanbod voor andere toepassingen af. Daardoor kan zelfs in markten waar de eindvraag niet spectaculair groeit toch schaarste ontstaan.

De pricing power wordt daarmee aanbodgedreven.

Packagingprijzen stijgen sneller

Uit de Taiwanese semiconductorsector komen steeds duidelijkere signalen dat de prijsdruk in de tweede helft van 2026 aanhoudt. Zowel advanced als mature foundryprocessen worden duurder, maar vooral bij outsourced semiconductor assembly and test, kortweg OSAT, worden prijsaanpassingen frequenter.

Dat is logisch. De achterzijde van de chipproductie is veel complexer geworden.

Bij traditionele chips was packaging vooral bedoeld om een voltooide chip elektrisch met het systeem te verbinden en fysiek te beschermen. Bij moderne AI-processors is packaging onderdeel van de feitelijke architectuur geworden.

Een NVIDIA-, AMD- of custom hyperscaleraccelerator kan uit meerdere grote logic-dies en verschillende HBM-stacks bestaan. Al deze componenten moeten onderling enorme hoeveelheden data kunnen verplaatsen met zo weinig mogelijk energieverlies.

Daardoor stijgt niet alleen het aantal chips per package, maar ook de technische waarde die nodig is om die chips samen te voegen.

Waarom de prijsstijging niet automatisch positief is voor chipdesigners

Realtek Semiconductor, Parade Technologies en Global Mixed-mode Technology hebben inmiddels gewezen op hogere productiekosten. MediaTek beschrijft de prijsaanpassingen in belangrijke mate als een pass-through: hogere kosten worden doorberekend aan klanten om de brutomarge te beschermen.

Dat onderscheid is belangrijk.

Een bedrijf dat een product voor 100 verkoopt, 60 aan kosten heeft en vervolgens zijn verkoopprijs naar 110 moet verhogen omdat de kosten eveneens met 10 stijgen, verdient geen extra marge. De nominale omzet stijgt, maar de economische winst verandert nauwelijks.

Dat maakt IC-designers niet noodzakelijk verliezers. Hun vermogen om hogere kosten door te berekenen laat zien dat ook zij enige pricing power hebben. De grootste beleggingskans ligt echter bij ondernemingen die de extra kosten veroorzaken omdat hun eigen capaciteit schaars is.

Daar begint de zoektocht naar de echte winnaars.

ASE Technology Holding: directe pricing power

ASE Technology Holding (ASX) is de grootste onafhankelijke OSAT-aanbieder ter wereld en daarmee een van de meest directe beursgenoteerde exposures op de huidige packagingkrapte.

ASE assembleert en test chips voor een groot aantal semiconductorbedrijven. Naarmate klanten overstappen naar complexere packages neemt niet alleen het volume toe, maar ook de omzetwaarde per chip.

Dat is een belangrijk verschil met traditionele semiconductorcycli. Het bedrijf hoeft voor groei niet uitsluitend steeds meer chips te verwerken. Wanneer een groter deel van de productie verschuift van eenvoudige packaging naar 2.5D-, fan-out- en andere geavanceerde oplossingen kan ook de gemiddelde omzet per package stijgen.

De huidige situatie geeft ASE bovendien meer onderhandelingsmacht. Wanneer capaciteit dicht tegen haar grens komt en klanten dringend productie nodig hebben, verschuift pricing power van koper naar leverancier.

Daarmee is ASE een van de duidelijkste directe winnaars van het signaal dat uit de Taiwanese chipketen komt.

Amkor Technology: misschien de interessantste Amerikaanse pure-play

Amkor Technology (AMKR) is de grootste in de Verenigde Staten gevestigde OSAT-aanbieder en voor beleggers die specifiek Amerikaanse exposure zoeken waarschijnlijk een van de zuiverste manieren om op deze trend in te spelen.

De onderneming boekte in het tweede kwartaal van 2026 een recordomzet van ongeveer $1,9 miljard, 26% meer dan een jaar eerder. Amkor investeert daarnaast zeer grote bedragen in extra capaciteit en bouwt in Arizona een belangrijke Amerikaanse advanced-packagingbasis.

Die Amerikaanse positie kan strategisch steeds waardevoller worden. De Verenigde Staten investeren miljarden om geavanceerde chipproductie terug naar eigen bodem te halen, maar een lokale supplychain is niet compleet wanneer wafers daarna voor de meest complexe packaging alsnog volledig naar Azië moeten.

Amkor kan dat gat vullen.

Het bedrijf profiteert daarmee van drie ontwikkelingen tegelijk: hogere AI-volumes, toenemende technische complexiteit en de wens om een grotere Amerikaanse semiconductor supplychain op te bouwen.

BE Semiconductor Industries: de Europese equipmentwinnaar

BE Semiconductor Industries (BESI) verdient niet rechtstreeks aan hogere OSAT-prijzen. Het bedrijf profiteert van wat daarna gebeurt.

Wanneer ASE, Amkor, TSMC, geheugenproducenten en andere partijen te weinig packagingcapaciteit hebben, moeten zij nieuwe productielijnen bouwen. Daarvoor zijn gespecialiseerde machines nodig en precies daar bevindt BESI zich.

De cijfers maken zichtbaar dat dit inmiddels meer is dan een toekomstverhaal. De orders van BESI bereikten in het tweede kwartaal €292,9 miljoen, terwijl de omzet met 68,7% op jaarbasis steeg naar €249,9 miljoen. De groei kwam vooral uit hybrid bonding, photonics en datacenterapplicaties.

Tijdens de Investor Day in juni verhoogde BESI bovendien zijn langetermijndoelstellingen. Het bedrijf ziet nieuwe toepassingen voor hybrid bonding in logic, memory en co-packaged optics en verwacht dat advanced packaging een steeds groter deel van de toekomstige groei bepaalt.

Hybrid bonding is belangrijk omdat chips daarbij zonder traditionele grote soldeerverbindingen extreem dicht op elkaar kunnen worden geplaatst. Hierdoor kunnen veel meer verbindingen per oppervlakte-eenheid worden gerealiseerd en kan data sneller en energiezuiniger tussen chips bewegen.

Voor toekomstige HBM-generaties, chiplets en 3D-integratie kan dit essentieel worden.

Daarom zien wij BESI niet alleen als een cyclische assembly-equipmentleverancier, maar steeds meer als een structurele technologiepositie binnen advanced packaging.

Kulicke & Soffa: veel meer dan wire bonding

Kulicke & Soffa Industries (KLIC) wordt nog vaak geassocieerd met traditionele wire-bondingmachines. Dat deel van de onderneming blijft belangrijk, maar de relevantie voor AI verschuift richting thermo-compression bonding, advanced packaging en wafer-level bonding.

Thermo-compression bonding, vaak afgekort tot TCB, wordt gebruikt om zeer kleine en nauwkeurige verbindingen tussen chips tot stand te brengen. Naarmate bump-pitches kleiner worden en HBM-stacks complexer worden, neemt de behoefte aan dergelijke precisie toe.

KLIC heeft daardoor een interessante positie tussen de traditionele back-endmarkt en de nieuwe generatie packaging.

Het voordeel is dat het bedrijf vanuit een bestaande installed base kan uitbreiden richting nieuwe toepassingen. Het nadeel is dat de exposure minder puur is dan bij BESI. Een deel van de onderneming blijft afhankelijk van traditionele semiconductor- en consumentenelektronicamarkten.

Voor beleggers betekent dit meer cyclische ruis, maar mogelijk ook meer operationele hefboom wanneer advanced packaging een groter aandeel van de omzet krijgt.

Camtek: een van de duidelijkste groeisignalen in de keten

Camtek (CAMT) verdient aan iets wat bij geavanceerde packaging steeds waardevoller wordt: fouten vinden voordat zij extreem duur worden.

In een traditioneel chipproduct kan één defecte chip worden weggegooid. In een complex AI-package kunnen meerdere dure logic-dies en HBM-stacks al zijn samengevoegd voordat een probleem wordt ontdekt. Een defect aan het einde van het proces kan daardoor duizenden dollars aan hoogwaardige semiconductorcomponenten verloren laten gaan.

Inspectie en metrology worden daarom economisch steeds belangrijker.

Camtek ontving in het eerste kwartaal al meer dan $90 miljoen aan orders van toonaangevende OSAT-bedrijven, voornamelijk voor AI-gerelateerde advanced packaging. In juni volgden voor meer dan $105 miljoen nieuwe orders van een grote OSAT en een vooraanstaande HBM-producent.

De resultaten van 10 augustus bevestigen dat de versnelling doorzet. De omzet bereikte in het tweede kwartaal een record van $133,2 miljoen en het management verwacht dat de omzet in de tweede helft van 2026 meer dan 30% hoger uitkomt dan in de eerste helft. Voor het derde kwartaal wordt zelfs ongeveer 20% sequentiële groei voorzien.

Dit is precies het soort bevestiging dat wij bij een structurele packagingwinnaar willen zien: niet alleen een aantrekkelijk technologisch verhaal, maar daadwerkelijk stijgende orders, backlog en omzet.

Onto Innovation: yield wordt steeds waardevoller

Onto Innovation (ONTO) bevindt zich eveneens op het snijvlak van inspection, metrology en process control.

Het bedrijf rapporteerde over het tweede kwartaal van 2026 een omzet van $343,1 miljoen, 35,3% meer dan een jaar eerder. Over de eerste zes maanden kwam de omzet uit op $635,1 miljoen, een stijging van ruim 22%.

De relevantie voor AI zit vooral in de toenemende complexiteit van 2.5D-packaging, HBM en chiplets.

Onto heeft zijn nieuwe Dragonfly G5-inspectiesysteem inmiddels gekwalificeerd bij klanten in zowel 2.5D logic als HBM. Een belangrijke HBM-producent selecteerde het systeem bovendien voor de HBM4-opbouw.

Het bedrijf verwacht dat de advanced-packagingmarkt in 2026 met meer dan 30% groeit.

De economische logica is vergelijkbaar met die bij Camtek. Naarmate een package duurder wordt, stijgt de waarde van iedere inspectiestap die voorkomt dat een defect product verder door het productieproces gaat.

Camtek versus Onto Innovation

Camtek en Onto Innovation profiteren van dezelfde structurele ontwikkeling, maar de blootstelling verschilt.

Camtek heeft momenteel een bijzonder directe orderhefboom op OSAT, HBM en CoWoS-achtige toepassingen. Daardoor kan de omzet snel accelereren wanneer klanten capaciteit uitbreiden.

Onto heeft een breder process-controlportfolio en combineert advanced packaging met exposure naar advanced logic en memory.

Wie maximale directe packagingexposure zoekt, kan Camtek daardoor aantrekkelijker vinden. Wie een bredere positie in de toenemende complexiteit van semiconductorprocessen zoekt, krijgt bij Onto meer diversificatie.

Wij vinden beide relevant.

FormFactor: iedere dure chip moet eerst worden getest

FormFactor (FORM) is een minder voor de hand liggende winnaar, maar juist daarom interessant.

Het bedrijf is gespecialiseerd in probe cards en testoplossingen waarmee chips elektrisch worden gecontroleerd voordat zij verder door de productieketen gaan.

Bij advanced packaging wordt dit steeds belangrijker. Wanneer meerdere dure chiplets in één package worden samengevoegd, wil een fabrikant zo zeker mogelijk weten dat iedere afzonderlijke die goed functioneert.

Een defecte die in een traditioneel package is vervelend. Een defecte die die pas wordt ontdekt nadat zij met een dure GPU en meerdere HBM-stacks is geïntegreerd, kan een veel grotere financiële schade veroorzaken.

FormFactor stelt daarom dat testintensiteit stijgt naarmate advanced packaging breder wordt toegepast.

Het bedrijf is geen pure packagingplay, maar de structurele stijging van testintensiteit geeft het een interessante tweede-orde exposure.

Cohu: test en handling worden complexer

Cohu (COHU) bevindt zich eveneens in semiconductor test en handling. Het bedrijf levert apparatuur waarmee chips worden gepositioneerd, getest en geïnspecteerd.

AI en HBM verhogen zowel de waarde per chip als de technische eisen aan de testfase. Hierdoor kan de hoeveelheid testcontent per geproduceerd systeem toenemen.

Cohu is kleiner en cyclischer dan de meest voor de hand liggende advanced-packagingwinnaars. Dat kan tijdens zwakke semiconductorcycli een nadeel zijn, maar bij een sterke investeringsgolf kan het juist voor meer operationele hefboom zorgen.

Wij zouden Cohu daarom eerder classificeren als een speculatievere read-through dan als een kernpositie binnen het thema.

Veeco Instruments: gespecialiseerde processen worden belangrijker

Veeco Instruments (VECO) levert apparatuur voor gespecialiseerde deposition-, annealing- en andere semiconductorprocessen.

De relevantie neemt toe naarmate packaging meer eigenschappen krijgt die vroeger uitsluitend bij front-end waferfabricage hoorden.

Geavanceerde verbindingen vereisen nieuwe materialen, uiterst dunne lagen en nauwkeurige procescontrole. Daardoor kan een equipmentleverancier als Veeco profiteren zonder zelf een bondingmachine of OSAT-dienst te leveren.

De exposure is minder direct dan bij BESI, Camtek of Onto, maar de groeiende complexiteit van de back-end vergroot de potentiële markt.

Amtech Systems: kleine naam, grote hefboom

Amtech Systems (ASYS) behoort tot de kleinere ondernemingen in deze groep en moet daarom anders worden beoordeeld.

Bij een veel kleiner bedrijf kan één sterk productprogramma een relatief grote invloed hebben op omzet en winst. Dat creëert potentieel veel hogere koershefboom wanneer de vraag aantrekt.

Het tegenovergestelde geldt eveneens. Een kleine omzetbasis, grotere klantconcentratie en lagere schaal maken resultaten gevoeliger voor uitstel van orders.

Amtech is daardoor geen aandeel dat wij op dezelfde risicoschaal zouden plaatsen als Amkor, BESI of Onto. Het is eerder een speculatieve small-cap exposure op groeiende semiconductor- en packaginginvesteringen.

Materials worden een onderschat onderdeel van de bottleneck

Niet alleen machines worden schaarser. De packages zelf gebruiken steeds hoogwaardigere substrates en materialen.

Unimicron Technology, Ibiden, Nan Ya PCB, Shinko Electric Industries en AT&S zijn belangrijke namen binnen IC-substrates. Naarmate packages groter worden en meer verbindingen bevatten, worden vlakheid, fijnere lijnen en thermische eigenschappen steeds kritischer.

ABF, het isolatiemateriaal dat veel wordt gebruikt in high-end substrates, vormt eveneens een belangrijk onderdeel van de keten. Ajinomoto is via zijn ABF-technologie een minder zichtbare maar strategisch belangrijke leverancier.

Powertech Technology, JCET Group en Tongfu Microelectronics voegen daarnaast aanvullende packaging- en testcapaciteit toe, waarbij Powertech een bijzonder relevante positie heeft in memory.

Deze aandelen zijn niet allemaal even eenvoudig toegankelijk voor Europese of Amerikaanse beleggers, maar ze zijn belangrijk om te begrijpen waar de economische krapte ontstaat.

Entegris profiteert van hogere materiaalintensiteit

Entegris (ENTG) levert hoogwaardige materialen, chemie, filtration en contamination-controloplossingen aan de semiconductorindustrie.

Hoe complexer een chip wordt, hoe minder ruimte er is voor vervuiling of materiaalvariatie. Advanced packaging verhoogt bovendien het aantal processtappen en daarmee de hoeveelheid materiaal en procescontrole die per eindproduct nodig kan zijn.

Entegris is geen pure advanced-packagingplay. Juist de combinatie van front-end, advanced nodes, memory en packaging maakt het bedrijf interessant voor beleggers die bredere blootstelling aan semiconductorcomplexiteit zoeken.

Ultra Clean, Advanced Energy en MKS zijn de verborgen infrastructuurlaag

Ultra Clean Holdings (UCTT), Advanced Energy Industries (AEIS) en MKS Instruments (MKSI) zitten nog een laag dieper in de supplychain.

Ultra Clean levert gespecialiseerde subsystems en productieoplossingen aan semiconductor-equipmentbedrijven. Advanced Energy levert uiterst nauwkeurige stroomvoorziening en power-conversiontechnologie, terwijl MKS Instruments onder meer vacuum-, gas-, power- en photonicssystemen levert die in semiconductorproductieapparatuur worden gebruikt.

Deze bedrijven verdienen niet uitsluitend aan packaging en daarom moet hun AI-exposure niet worden overdreven.

Het belangrijke punt is dat vrijwel iedere nieuwe semiconductorproductielijn uiteindelijk bestaat uit honderden gespecialiseerde subsystemen. Wanneer zowel wafercapaciteit als packagingcapaciteit tegelijkertijd wordt uitgebreid, profiteert deze infrastructuurlaag mee.

Het voordeel is diversificatie. Het nadeel is dat de relatie met één specifieke AI-packaginginvestering minder direct is.

Applied Materials, Lam Research en KLA blijven relevant

Applied Materials (AMAT), Lam Research (LRCX) en KLA (KLAC) mogen evenmin worden vergeten.

Deze ondernemingen zijn veel groter en minder zuivere packagingplays, maar de grens tussen front-end en back-end vervaagt. Processen zoals deposition, etch, bonding en inspection die vroeger voornamelijk binnen waferfabricage plaatsvonden, worden steeds belangrijker binnen geavanceerde packaging.

KLA profiteert vooral van de noodzaak om defecten en procesvariaties te detecteren. Applied Materials ontwikkelt technologie voor advanced packaging, hybrid bonding en heterogene integratie. Lam Research kan profiteren van extra processtappen rond onder meer advanced memory en 3D-integratie.

De procentuele invloed op de totale omzet is bij deze concerns kleiner dan bij een Besi of Camtek, maar de absolute markt kan groot genoeg worden om alsnog een betekenisvolle groeibijdrage te leveren.

Waarom HBM de packagingcyclus nog verder kan verlengen

High Bandwidth Memory is een essentieel onderdeel van vrijwel iedere krachtige AI-accelerator.

HBM bestaat uit meerdere geheugendies die verticaal op elkaar worden gestapeld. Naarmate HBM3E plaatsmaakt voor HBM4 en latere generaties, neemt het aantal verbindingen toe en worden toleranties kleiner.

Dat verhoogt de behoefte aan bonding, wafer handling, inspection, metrology en test.

De packagingcyclus is daardoor niet uitsluitend gekoppeld aan meer GPU’s. Iedere nieuwe HBM-generatie kan ook méér technische content per geheugenstack vragen.

Dat is een belangrijk verschil met een klassieke volumecyclus. De markt kan tegelijkertijd groeien doordat meer chips worden geproduceerd én doordat iedere geproduceerde chip meer apparatuur- en procescontent vereist.

Hybrid bonding kan de volgende grote stap worden

Hybrid bonding is misschien de belangrijkste technologie om voor de langere termijn te volgen.

Traditionele chipverbindingen gebruiken microscopische soldeerbumps. Naarmate chips dichter op elkaar moeten worden geplaatst, worden deze verbindingen uiteindelijk te groot.

Hybrid bonding verbindt zeer fijne kopercontacten rechtstreeks met elkaar. Hierdoor kan de afstand tussen verbindingen veel kleiner worden en stijgt de hoeveelheid data die tussen chips kan worden verplaatst.

Voor 3D logic, HBM en toekomstige chipletarchitecturen is dat potentieel cruciaal.

BESI heeft hier een bijzonder sterke positionering, terwijl Kulicke & Soffa en grotere equipmentbedrijven eveneens investeren in nieuwe bondingtechnologie.

De adoptie zal niet in één rechte lijn verlopen. Nieuwe processen moeten betrouwbaar, snel en goedkoop genoeg worden voor massaproductie. Wanneer dat lukt, kan hybrid bonding echter een veel grotere equipmentmarkt creëren dan vandaag.

Onze rangorde binnen de packagingketen

Niet iedere onderneming profiteert op dezelfde manier.

Bij directe pricing power vinden wij ASE Technology Holding en Amkor Technology het duidelijkst. Zij verkopen de capaciteit die momenteel schaarser wordt en kunnen tegelijkertijd profiteren van een verschuiving naar duurdere packagingtechnologie.

Bij equipment blijft BE Semiconductor Industries voor ons een van de aantrekkelijkste Europese exposures. Kulicke & Soffa biedt eveneens kansen, maar heeft een bredere en deels cyclischere omzetbasis.

Bij inspection en metrology springen Camtek en Onto Innovation eruit. De recente order- en omzetontwikkeling bevestigt dat AI, HBM en advanced packaging hier nu al een materieel effect hebben.

FormFactor is interessant via toenemende testintensiteit, terwijl Cohu meer speculatieve hefboom biedt.

Veeco Instruments, Amtech Systems, Entegris, Ultra Clean Holdings, Advanced Energy en MKS Instruments zien wij vooral als aanvullende of tweede-orde exposures. Zij kunnen sterk profiteren wanneer de investeringsgolf breder wordt, maar hun omzet is minder direct gekoppeld aan één specifieke packagingtechnologie.

Waar wij het meeste potentieel zien

Wanneer we kwaliteit, directe exposure en zichtbare ordergroei combineren, komen vier namen nadrukkelijk naar voren.

BE Semiconductor Industries (BESI) biedt een sterke positie in bonding en profiteert van de overgang naar complexere 2.5D-, 3D- en hybrid-bondingarchitecturen.

Amkor Technology (AMKR) biedt een directe Amerikaanse exposure op hogere packagingvolumes, grotere complexiteit en de opbouw van een binnenlandse advanced-packagingsupplychain.

Camtek (CAMT) laat een uitzonderlijk sterke orderontwikkeling zien bij OSAT- en HBM-klanten en profiteert rechtstreeks van de stijgende behoefte aan inspection en metrology.

Onto Innovation (ONTO) combineert advanced-packaginggroei met een bredere positie in process control en heeft inmiddels concrete kwalificaties bij 2.5D- en HBM-klanten.

Daarachter zien we Kulicke & Soffa en FormFactor als interessante aanvullende posities, terwijl namen als Cohu, Veeco en Amtech meer geschikt zijn voor beleggers die bewust extra volatiliteit accepteren in ruil voor potentieel grotere operationele hefboom.

Wat kan deze visie ontkrachten

De grootste bedreiging is dat klanten te veel capaciteit bouwen.

Semiconductorcycli hebben vaker laten zien dat schaarste uiteindelijk leidt tot enorme investeringen, waarna enkele jaren later juist overcapaciteit ontstaat. Wanneer OSAT’s, foundries en geheugenbedrijven tegelijkertijd te agressief uitbreiden, kan pricing power uiteindelijk weer verdwijnen.

Ook technologische keuzes vormen een risico. Niet iedere packagingtechnologie wint en een leverancier die sterk op één proces inzet, kan marktaandeel verliezen wanneer klanten voor een andere architectuur kiezen.

Bij equipmentaandelen speelt bovendien timing. Orders kunnen per kwartaal sterk fluctueren doordat één grote klant een project enkele maanden naar voren of achteren schuift.

De waardering vormt het laatste belangrijke risico. Een structureel aantrekkelijk bedrijf is niet automatisch een aantrekkelijk aandeel wanneer de markt jaren toekomstige groei al heeft ingeprijsd.

Daarom blijft selectie binnen dit thema belangrijker dan simpelweg alle advanced-packagingaandelen kopen.

Conclusie

De AI-boom veroorzaakt een nieuwe vorm van chipkrapte en het knelpunt verschuift steeds verder richting advanced packaging, bonding, inspection en test.

Daar ligt naar onze mening ook een van de interessantste volgende fases van de semiconductorcyclus. ASE Technology Holding en Amkor Technology beschikken over directe pricing power, terwijl BE Semiconductor Industries, Camtek en Onto Innovation profiteren van de investeringen die nodig zijn om het capaciteitsprobleem op te lossen.

Onze voorkeur ligt bij ondernemingen waar die structurele groei al zichtbaar wordt in orders en omzet. Daarmee worden BESI, AMKR, CAMT en ONTO voor ons de belangrijkste aandelen om binnen deze nieuwe packagingcyclus te volgen.

AI is creating a new semiconductor shortage: these are the specialised winners of the packaging boom

No time to read the full article? Use the five bullets below for the key points.

• The next stage of the AI semiconductor cycle is increasingly shifting from wafer production alone towards advanced packaging. During the second half of 2026, packaging and test prices are in some cases rising faster than foundry prices as AI products absorb an increasing share of available capacity.
• The most direct beneficiaries are specialised OSAT companies such as ASE Technology Holding (ASX) and Amkor Technology (AMKR). They sell packaging and test capacity and therefore have direct operating leverage when prices, volumes and technical complexity per chip rise simultaneously.
• Within equipment, we consider BE Semiconductor Industries (BESI), Kulicke & Soffa Industries (KLIC), Onto Innovation (ONTO) and Camtek (CAMT) particularly interesting read-throughs. They do not benefit directly from higher packaging prices, but from the billions of dollars required to build additional 2.5D, 3D, HBM and hybrid-bonding capacity.
• A second group includes specialised test, inspection and process companies such as FormFactor (FORM), Cohu (COHU), Veeco Instruments (VECO), Amtech Systems (ASYS), Entegris (ENTG), Ultra Clean Holdings (UCTT), Advanced Energy Industries (AEIS) and MKS Instruments (MKSI). Greater AI-package complexity increases the number of process, inspection and test steps and therefore potentially increases semiconductor content per system.
• Our Investment view on the advanced-packaging supply chain is positive. We prefer companies whose earnings can accelerate directly through additional packaging capacity and increasing technical complexity. BESI, AMKR, ONTO and CAMT currently offer some of the strongest combinations of structural growth and visible AI exposure, while smaller names offer more upside potential but also materially higher risk.

The semiconductor industry is undergoing an important shift. For years, almost every discussion about semiconductor scarcity focused on which companies could produce enough advanced wafers. TSMC, Samsung and increasingly Intel therefore determined much of the economic balance within the industry.

AI is changing that picture.

An advanced GPU or custom AI accelerator is not finished when the individual chips leave the wafer. GPUs, CPUs, HBM memory and other chiplets subsequently have to be combined into one system with extreme precision. As these systems become larger and more complex, the bottleneck increasingly shifts towards packaging, bonding, inspection, substrates and test.

That is where pricing power appears to be increasing during the second half of 2026, creating investment opportunities beyond the familiar AI megacaps.

Investment view

Our Investment view on the advanced-packaging supply chain is positive. The key development is not simply that semiconductor prices are rising, but that economic value within the production chain is shifting towards areas where capacity is more difficult to expand. Advanced packaging has become one of the clearest examples.

Investors must distinguish between companies that merely pass higher costs through to customers and companies that actually benefit from the shortage. Chip designers such as MediaTek, Realtek Semiconductor, Parade Technologies and Global Mixed-mode Technology face higher costs for memory, substrates, mature-node production and packaging. Passing these costs on to customers primarily protects existing gross margins rather than creating extraordinary additional profits.

We therefore prefer companies further back in the supply chain. ASE Technology Holding and Amkor Technology can benefit directly from higher packaging volumes and a richer technology mix, while BE Semiconductor Industries, Kulicke & Soffa, Onto Innovation and Camtek benefit from the equipment and inspection systems required to expand capacity.

Behind them sits another group benefiting from the fact that each AI package requires greater test, metrology, materials and process content. FormFactor, Cohu, Veeco Instruments, Entegris, Ultra Clean Holdings, Advanced Energy and MKS Instruments are examples.

Valuation remains an important risk because many of these shares already contain substantial growth expectations. We would therefore not buy every company at every price. Nevertheless, the structural direction remains strong enough to keep monitoring corrections actively.

A different semiconductor shortage from 2021

The present situation resembles the semiconductor shortage of 2021 at first sight, but its cause is fundamentally different.

At that time demand was exceptionally broad. Consumer electronics, automotive, computers and industrial applications competed simultaneously for the same manufacturing capacity. Today, shortages are increasingly being created by one exceptionally capital-intensive end market: AI.

AI accelerators consume large quantities of advanced logic, HBM memory and high-value packaging. Manufacturers can therefore generate more economic value by directing available capacity towards AI than by continuing to manufacture conventional products.

This has an important secondary effect. When production lines are converted or capacity is reserved for AI, supply for other applications declines. Scarcity can therefore emerge even in markets where end demand itself is not expanding dramatically.

Pricing power is increasingly being driven by constrained supply.

Packaging prices are rising faster

Signals from the Taiwanese semiconductor industry increasingly indicate that price pressure will continue during the second half of 2026. Both advanced and mature foundry processes are becoming more expensive, but price adjustments within outsourced semiconductor assembly and test are occurring particularly frequently.

The explanation is straightforward. The back end of semiconductor manufacturing has become far more complex.

In traditional chips, packaging mainly connected a completed chip electrically to the system and physically protected it. In modern AI processors, packaging has become part of the architecture itself.

A NVIDIA, AMD or custom hyperscaler accelerator may contain several large logic dies and multiple HBM stacks. All components need to exchange enormous volumes of data while consuming as little energy as possible.

The number of chips per package is therefore increasing together with the technical value required to integrate them.

Higher prices are not automatically positive for chip designers

Realtek Semiconductor, Parade Technologies and Global Mixed-mode Technology have highlighted higher manufacturing costs. MediaTek describes much of the current pricing adjustment as a pass-through: costs are transferred to customers to protect gross margins.

That distinction is crucial.

A company that sells a product for 100 with costs of 60 and then raises its selling price to 110 because its costs also rise by 10 has not created additional margin. Nominal revenue increases, but the underlying economics change very little.

This does not necessarily make IC designers losers. Their ability to pass on costs demonstrates some pricing power. The more attractive investment opportunity lies with the companies whose scarce capacity is causing those additional costs.

That is where the search for the real beneficiaries begins.

ASE Technology Holding: direct pricing power

ASE Technology Holding (ASX) is the world's largest independent OSAT provider and therefore one of the most direct listed exposures to the current packaging shortage.

ASE assembles and tests chips for a broad range of semiconductor companies. As customers move towards more complex packages, both volume and revenue value per chip can increase.

This differs from traditional semiconductor cycles. Growth does not have to come solely from processing more chips. If a larger share of production shifts from basic packaging towards 2.5D, fan-out and other advanced solutions, average revenue per package may also rise.

Tight capacity also strengthens ASE's negotiating position. When utilisation approaches its limits and customers urgently require production, pricing power shifts from buyer to supplier.

This makes ASE one of the clearest direct beneficiaries of the signal now emerging from the Taiwanese supply chain.

Amkor Technology: perhaps the most interesting US pure-play

Amkor Technology (AMKR) is the largest US-headquartered OSAT provider and arguably one of the purest ways for investors to gain American exposure to this trend.

The company generated record second-quarter 2026 revenue of approximately $1.9 billion, 26% more than a year earlier. Amkor is also investing heavily in additional capacity and is developing a major US advanced-packaging base in Arizona.

That domestic position may become strategically more valuable. The United States is investing billions to return advanced semiconductor manufacturing to domestic soil, but a local semiconductor supply chain is incomplete if the most complex packaging still has to be performed entirely in Asia.

Amkor can help fill that gap.

The company therefore benefits simultaneously from higher AI volumes, increasing technical complexity and efforts to build a broader US semiconductor supply chain.

BE Semiconductor Industries: the European equipment winner

BE Semiconductor Industries (BESI) does not earn directly from higher OSAT pricing. It benefits from what happens next.

When ASE, Amkor, TSMC, memory producers and other companies lack sufficient packaging capacity, they need to construct additional production lines. Those lines require specialised equipment, which is precisely where BESI is positioned.

The numbers demonstrate that this is already more than a future story. BESI received €292.9 million of orders during the second quarter while revenue increased 68.7% year-on-year to €249.9 million. Growth was particularly strong in hybrid bonding, photonics and data-centre applications.

At its June Investor Day, BESI also increased its long-term targets. The company sees new hybrid-bonding applications in logic, memory and co-packaged optics and expects advanced packaging to account for an increasing share of future growth.

Hybrid bonding is important because it allows chips to be positioned extremely close together without relying on traditional large solder connections. This enables far more interconnections per unit of area and permits data to travel between chips faster and more efficiently.

For future HBM generations, chiplets and 3D integration, this may become essential.

We therefore increasingly regard BESI not merely as a cyclical assembly-equipment supplier but as a structural technology position within advanced packaging.

Kulicke & Soffa: much more than wire bonding

Kulicke & Soffa Industries (KLIC) is still often associated with traditional wire-bonding equipment. That remains an important part of the company, but its relevance to AI is moving towards thermo-compression bonding, advanced packaging and wafer-level bonding.

Thermo-compression bonding, commonly abbreviated TCB, is used to create extremely small and precise connections between chips. As bump pitches shrink and HBM stacks become more complex, demand for this level of precision increases.

KLIC therefore occupies an interesting position between the traditional back-end market and next-generation packaging.

Its advantage is the ability to expand into new applications from an established installed base. Its disadvantage is that exposure is less pure than at BESI and part of the company remains dependent on conventional semiconductor and consumer-electronics markets.

This creates greater cyclical volatility but also potentially more operating leverage as advanced packaging becomes a larger share of revenue.

Camtek: one of the clearest growth signals in the chain

Camtek (CAMT) earns money from something that becomes increasingly valuable in advanced packaging: identifying defects before they become extremely expensive.

In a traditional semiconductor product, a defective chip can be discarded. In a complex AI package, several expensive logic dies and HBM stacks may already have been integrated before a problem is discovered. A defect found at the end of the process can therefore destroy thousands of dollars of high-value semiconductor content.

Inspection and metrology consequently become much more economically important.

Camtek received more than $90 million in orders from leading OSATs during the first quarter, primarily for AI-related advanced-packaging applications. In June, more than $105 million of additional orders followed from a major OSAT and a leading HBM manufacturer.

Results published on August 10 confirmed that acceleration is continuing. Second-quarter revenue reached a record $133.2 million and management expects second-half 2026 revenue to be more than 30% above the first half. Third-quarter guidance implies roughly 20% sequential growth.

This is exactly the type of confirmation we want from a structural packaging winner: not simply an attractive technology narrative, but visible increases in orders, backlog and revenue.

Onto Innovation: yield becomes increasingly valuable

Onto Innovation (ONTO) also operates at the intersection of inspection, metrology and process control.

The company reported second-quarter 2026 revenue of $343.1 million, 35.3% more than a year earlier. Revenue for the first six months reached $635.1 million, an increase of more than 22%.

Its relevance to AI is particularly linked to the increasing complexity of 2.5D packaging, HBM and chiplets.

Onto's new Dragonfly G5 inspection platform has been qualified at customers in both 2.5D logic and HBM, while a leading HBM producer selected the platform for its HBM4 ramp.

The company expects the advanced-packaging market to grow by more than 30% in 2026.

The economic logic resembles Camtek. As each package becomes more expensive, every inspection step that prevents a defective product from moving further through manufacturing becomes more valuable.

Camtek versus Onto Innovation

Camtek and Onto Innovation benefit from the same structural development but offer different exposures.

Camtek currently has particularly direct order leverage to OSAT, HBM and CoWoS-like applications. Revenue can therefore accelerate quickly when customers expand capacity.

Onto has a broader process-control portfolio and combines advanced packaging with exposure to advanced logic and memory.

Investors seeking maximum direct packaging exposure may therefore prefer Camtek, while investors seeking broader exposure to increasing semiconductor process complexity obtain more diversification through Onto.

We consider both relevant.

FormFactor: every expensive chip has to be tested first

FormFactor (FORM) is a less obvious beneficiary and precisely for that reason is interesting.

The company specialises in probe cards and test solutions that electrically verify chips before they progress further through production.

This becomes increasingly important in advanced packaging. When several expensive chiplets are combined into one package, manufacturers want maximum confidence that each individual die functions correctly.

A faulty die in a conventional package is unfortunate. A faulty die discovered only after integration with an expensive GPU and multiple HBM stacks can create substantially greater financial damage.

FormFactor therefore expects test intensity to rise as advanced packaging becomes more widely adopted.

The company is not a pure packaging play, but structurally higher test intensity provides an attractive second-order exposure.

Cohu: test and handling become more complex

Cohu (COHU) also operates in semiconductor testing and handling, supplying equipment used to position, inspect and test chips.

AI and HBM raise both the value per chip and the technical requirements of testing. The amount of test content required per system can therefore increase.

Cohu is smaller and more cyclical than the clearest advanced-packaging beneficiaries. This can be a disadvantage during weak semiconductor cycles but may provide greater operating leverage during a strong investment wave.

We therefore classify Cohu as a more speculative read-through rather than a core position within the theme.

Veeco Instruments: specialised processes become more important

Veeco Instruments (VECO) supplies equipment for specialised deposition, annealing and other semiconductor processes.

Its relevance increases as packaging adopts more characteristics that previously belonged primarily to front-end wafer manufacturing.

Advanced interconnects require new materials, extremely thin layers and precise process control. An equipment supplier such as Veeco can therefore benefit without itself providing bonding equipment or OSAT services.

The exposure is less direct than at BESI, Camtek or Onto, but increasing back-end complexity expands the potential market.

Amtech Systems: small company, large leverage

Amtech Systems (ASYS) belongs to the smaller companies in this group and therefore has to be assessed differently.

At a much smaller company, one strong product programme can have a disproportionately large effect on revenue and earnings. This creates potentially greater share-price leverage when demand improves.

The reverse also applies. A smaller revenue base, greater customer concentration and less scale make results more sensitive to order delays.

Amtech should therefore not be placed on the same risk scale as Amkor, BESI or Onto. It is a speculative small-cap exposure to growing semiconductor and packaging investment.

Materials are an underestimated part of the bottleneck

Machines are not the only scarce resource. The packages themselves require increasingly advanced substrates and materials.

Unimicron Technology, Ibiden, Nan Ya PCB, Shinko Electric Industries and AT&S are important names in IC substrates. As packages grow larger and contain more connections, flatness, finer lines and thermal characteristics become increasingly critical.

ABF, an insulating material widely used in high-end substrates, is another strategically important part of the supply chain. Ajinomoto has an important position through its ABF technology.

Powertech Technology, JCET Group and Tongfu Microelectronics provide additional packaging and test capacity, with Powertech holding particular relevance to memory.

Not all of these shares are equally accessible to European or US investors, but they are important for understanding where economic scarcity is emerging.

Entegris benefits from higher materials intensity

Entegris (ENTG) supplies high-purity materials, chemicals, filtration and contamination-control solutions to the semiconductor industry.

The more complex a semiconductor becomes, the less tolerance there is for contamination or material variation. Advanced packaging also increases the number of process steps and potentially the quantity of materials and process-control content required per finished product.

Entegris is not a pure advanced-packaging play. The combination of exposure to front-end, advanced nodes, memory and packaging makes the company interesting for investors seeking broader exposure to increasing semiconductor complexity.

Ultra Clean, Advanced Energy and MKS form the hidden infrastructure layer

Ultra Clean Holdings (UCTT), Advanced Energy Industries (AEIS) and MKS Instruments (MKSI) sit another layer deeper in the supply chain.

Ultra Clean provides specialised subsystems and manufacturing solutions to semiconductor-equipment companies. Advanced Energy supplies precision power and power-conversion technologies, while MKS Instruments supplies vacuum, gas, power and photonics systems used throughout semiconductor manufacturing equipment.

These companies do not earn exclusively from packaging and their AI exposure should therefore not be exaggerated.

The important point is that virtually every new semiconductor production line consists of hundreds of specialised subsystems. When wafer capacity and packaging capacity are being expanded simultaneously, this infrastructure layer participates in the investment cycle.

The advantage is diversification. The disadvantage is that the link to any individual AI-packaging investment is less direct.

Applied Materials, Lam Research and KLA remain relevant

Applied Materials (AMAT), Lam Research (LRCX) and KLA (KLAC) should not be ignored either.

These companies are substantially larger and less pure packaging plays, but the boundary between front-end and back-end manufacturing is becoming less distinct. Processes such as deposition, etch, bonding and inspection that once primarily occurred during wafer fabrication are increasingly important in advanced packaging.

KLA benefits particularly from the need to detect defects and process variation. Applied Materials is developing technology for advanced packaging, hybrid bonding and heterogeneous integration. Lam Research can benefit from additional process steps in advanced memory and 3D integration.

Packaging may represent a smaller percentage of total revenue at these companies than at a BESI or Camtek, but the absolute market may become large enough to make a meaningful contribution to growth.

Why HBM can extend the packaging cycle

High Bandwidth Memory is an essential component of almost every powerful AI accelerator.

HBM consists of multiple memory dies stacked vertically. As HBM3E gives way to HBM4 and later generations, connection counts rise and tolerances become tighter.

This increases demand for bonding, wafer handling, inspection, metrology and testing.

The packaging cycle is therefore not dependent only on more GPUs. Each new HBM generation may also require more technical content per memory stack.

This is an important difference from a traditional volume cycle. The market can grow both because more chips are produced and because each chip requires greater equipment and process content.

Hybrid bonding may be the next major step

Hybrid bonding may be the most important technology to monitor over the longer term.

Traditional chip interconnections use microscopic solder bumps. As chips have to be positioned increasingly close together, these connections eventually become too large.

Hybrid bonding connects extremely fine copper contacts directly. This allows the distance between connections to shrink substantially and increases the amount of data that can be transferred between chips.

For 3D logic, HBM and future chiplet architectures, this may become critical.

BESI has a particularly strong position in this field, while Kulicke & Soffa and larger equipment companies are also investing in new bonding technologies.

Adoption will not proceed in a straight line. New processes must become sufficiently reliable, fast and inexpensive for volume manufacturing. If that happens, hybrid bonding could create a substantially larger equipment market than exists today.

Our ranking within the packaging supply chain

Not every company benefits in the same way.

For direct pricing power, ASE Technology Holding and Amkor Technology offer the clearest exposure. They sell the capacity that is currently becoming scarce while also benefiting from a shift towards higher-value packaging technologies.

For equipment, BE Semiconductor Industries remains one of our preferred European exposures. Kulicke & Soffa also offers opportunities, although its revenue base is broader and partly more cyclical.

For inspection and metrology, Camtek and Onto Innovation stand out. Recent order and revenue developments confirm that AI, HBM and advanced packaging are already having a material impact.

FormFactor is attractive through increasing test intensity, while Cohu provides more speculative operating leverage.

Veeco Instruments, Amtech Systems, Entegris, Ultra Clean Holdings, Advanced Energy and MKS Instruments are primarily additional or second-order exposures. They may benefit strongly if the investment cycle broadens, but their revenue is less directly tied to a single packaging technology.

Where we see the greatest potential

When combining quality, direct exposure and visible order growth, four companies stand out.

BE Semiconductor Industries (BESI) has a strong bonding position and benefits from the transition towards more complex 2.5D, 3D and hybrid-bonding architectures.

Amkor Technology (AMKR) provides direct US exposure to higher packaging volumes, greater complexity and the construction of a domestic advanced-packaging supply chain.

Camtek (CAMT) is seeing exceptionally strong order momentum from OSAT and HBM customers and benefits directly from increased inspection and metrology requirements.

Onto Innovation (ONTO) combines advanced-packaging growth with broader process-control exposure and has already achieved concrete qualifications at 2.5D and HBM customers.

Behind these companies, we consider Kulicke & Soffa and FormFactor attractive additional exposures, while names such as Cohu, Veeco and Amtech are more suitable for investors willing to accept additional volatility in exchange for potentially greater operating leverage.

What could invalidate this view

The greatest threat is excessive capacity expansion.

Semiconductor cycles have repeatedly shown that shortages ultimately trigger major investment, sometimes resulting in overcapacity several years later. If OSATs, foundries and memory companies all expand too aggressively, pricing power may eventually disappear.

Technology choices also create risk. Not every packaging architecture will win, and suppliers heavily exposed to one process may lose market share if customers choose another technology.

Timing is another important risk for equipment shares. Orders can fluctuate substantially from quarter to quarter if a major customer delays or accelerates a project by several months.

Finally, valuation matters. A structurally attractive business is not automatically an attractive stock if the market has already priced in years of future growth.

Selection within the theme is therefore more important than simply buying every advanced-packaging company.

Conclusion

The AI boom is creating a new form of semiconductor shortage and the bottleneck is increasingly shifting towards advanced packaging, bonding, inspection and testing.

In our view, this is also becoming one of the most interesting next phases of the semiconductor cycle. ASE Technology Holding and Amkor Technology possess direct pricing power, while BE Semiconductor Industries, Camtek and Onto Innovation benefit from the investment required to solve the capacity shortage.

Our preference is for companies where structural growth is already visible in orders and revenue. This makes BESI, AMKR, CAMT and ONTO the key stocks we would monitor within this new packaging cycle.

■ Hims & Hers rapporteerde in Q2 $753,2 miljoen omzet, 38% meer dan vorig jaar en boven de verwachting van $700 miljoen.
■ De aangepaste EBITDA kwam uit op $60,3 miljoen, boven verwachting, maar 27% lager dan een jaar eerder.
■ De brutomarge daalde met 1.200 basispunten naar 64%, wat de kwaliteit van de omzetgroei onder druk zet.
■ De vrije kasstroom was negatief met min $68,2 miljoen en het nettoverlies bedroeg $86,3 miljoen.
■ Onze Investment view op Hims & Hers is negatief: wij vinden dit een flut aandeel en blijven weg.

Wil je alle artikelen kunnen lezen en elke podcast beluisteren? Neem dan een abonnement en krijg toegang tot alle artikelen en de database met duizenden berichten.

Hims & Hers kwam met een omzetbeat en verhoogde omzetverwachtingen, maar de onderliggende kwaliteit van de cijfers blijft zwak. De onderneming groeit nog steeds hard, vooral door internationale expansie en de bijdrage van Eucalyptus, maar die groei vertaalt zich onvoldoende in winstkwaliteit.

De omzet steeg in Q2 met 38% naar $753,2 miljoen, tegen een marktverwachting van $700 miljoen. De Q3-omzetverwachting van $880 miljoen tot $900 miljoen ligt eveneens duidelijk boven de consensus van $793 miljoen.

Toch zit het probleem niet in de omzetlijn. Het probleem zit in de marges, cashflow en winstgevendheid. De brutomarge daalde fors, de vrije kasstroom bleef negatief en het nettoverlies liep op tot $86,3 miljoen. Dat maakt de update veel minder sterk dan de omzetheadline suggereert.

Investment view

Onze Investment view op Hims & Hers is negatief. Wij vinden dit een flut aandeel en blijven weg, omdat de groei onvoldoende kwaliteit heeft, de marges verslechteren en de vrije kasstroom opnieuw negatief is.

🟪 De omzetgroei ziet er op het eerste gezicht sterk uit, maar de onderliggende kwaliteit is zwak.
🟪 De brutomarge daalt met 1.200 basispunten, wat een zwaar signaal is.
🟪 De aangepaste EBITDA daalt 27% jaar op jaar ondanks hogere omzet.
🟪 De vrije kasstroom is negatief en slechter dan verwacht.
🟪 Het nettoverlies blijft groot.
🟪 De outlook vraagt te veel vertrouwen in een onderneming die dat vertrouwen operationeel niet verdient.
🟪 Af en toe kan er een tradingkans ontstaan op basis van de chart, maar niet meer dan dat.

Voor ons blijft Hims & Hers daarom een aandeel om structureel niets mee te doen. Zo nu en dan kan er een tradingkans ontstaan op basis van de chart, vooral door volatiliteit, short-term momentum of een technische rebound, maar fundamenteel vinden wij dit geen aandeel dat in een serieuze portefeuille thuishoort.

Het bedrijf verkoopt een aantrekkelijk groeiverhaal, maar de cijfers laten een ander beeld zien. Goede omzetgroei is niet genoeg wanneer de brutomarge hard daalt, de vrije kasstroom negatief blijft en het nettoverlies nog steeds groot is. Voor ons is dit geen kwaliteit, maar vooral een aandeel dat afhankelijk blijft van vertrouwen, sentiment en mooie beloftes.

De cijfers in één overzicht

■ Q2-omzet: $753,2 miljoen.
■ Verwachting omzet: $700 miljoen.
■ Omzetgroei: 38% jaar op jaar.
■ GAAP EPS: min $0,37.
■ Aangepaste EBITDA: $60,3 miljoen.
■ Verwachting aangepaste EBITDA: $47,2 miljoen.
■ Aangepaste EBITDA: 27% lager jaar op jaar.
■ Subscribers: 2,891 miljoen.
■ Groei subscribers: 19% jaar op jaar.
■ Brutowinstmarge: 64%.
■ Daling brutomarge: 1.200 basispunten jaar op jaar.
■ Vrije kasstroom: min $68,2 miljoen.
■ Verwachting vrije kasstroom: min $61,5 miljoen.
■ Nettoverlies: min $86,3 miljoen.
■ Omzet Verenigde Staten: $621,8 miljoen.
■ Groei Verenigde Staten: 16% jaar op jaar.
■ Omzet Rest of the World: $131,4 miljoen.
■ Groei Rest of the World: 1.641% jaar op jaar.
■ FY26-omzetverwachting: $3,1 miljard tot $3,3 miljard.
■ Verwachting FY26-omzet markt: $2,93 miljard.
■ FY26 aangepaste EBITDA-verwachting: $275 miljoen tot $325 miljoen.
■ FY26 aangepaste EBITDA-marge: 9% tot 10%.
■ Q3-omzetverwachting: $880 miljoen tot $900 miljoen.
■ Verwachting Q3-omzet markt: $793 miljoen.
■ Q3 aangepaste EBITDA-verwachting: $75 miljoen tot $95 miljoen.
■ Verwachting Q3 aangepaste EBITDA markt: $93,5 miljoen.
■ Q3 aangepaste EBITDA-marge: 9% tot 11%.

De omzetbeat is duidelijk, maar het overzicht laat ook meteen zien waarom wij negatief blijven. De onderneming groeit, maar de winstkwaliteit blijft achter. Dat is voor ons belangrijker dan de headlinegroei.

De omzetgroei klinkt beter dan zij is

Een omzetgroei van 38% klinkt sterk, maar bij Hims & Hers moet die groei voorzichtig worden gelezen. De Amerikaanse omzet groeide met 16%, terwijl de omzet buiten de Verenigde Staten met 1.641% steeg door de afronding van de Eucalyptus-overname in juni.

Daardoor is de internationale groei optisch spectaculair, maar niet schoon vergelijkbaar met autonome groei. Een overname kan omzet toevoegen, maar zegt nog weinig over structurele winstkwaliteit, integratierisico, margeontwikkeling en cashflow.

Dat is precies waarom wij niet meegaan in het optimistische verhaal. De omzet groeit, maar de vraag is of die omzet ook voldoende waarde creëert. Op basis van deze cijfers is dat bewijs onvoldoende.

De brutomarge is het alarmsignaal

De brutomarge daalde naar 64%, een verslechtering van 1.200 basispunten jaar op jaar. Dat is voor ons het belangrijkste cijfer in de update.

Een bedrijf dat schaalvoordelen claimt, moet bij hogere omzet laten zien dat marges stabiel blijven of verbeteren. Bij Hims & Hers gebeurt het omgekeerde. De onderneming groeit wel, maar de omzet lijkt minder winstgevend te worden.

Dat kan komen door productmix, internationale uitbreiding, acquisitie-effecten, hogere kosten, pricingdruk of operationele complexiteit. Wat de verklaring ook is, de uitkomst is hetzelfde: de omzetkwaliteit is zwakker dan de headline suggereert.

Dit is geen klein minpunt. Een daling van 1.200 basispunten in de brutomarge is een stevig signaal dat het model minder krachtig is dan de groeiverhalen doen vermoeden.

Aangepaste EBITDA overtuigt niet

De aangepaste EBITDA kwam uit op $60,3 miljoen, boven de verwachting van $47,2 miljoen. Op zichzelf lijkt dat positief.

Maar jaar op jaar daalde de aangepaste EBITDA met 27%. Dat is veel belangrijker. Een bedrijf dat 38% omzetgroei rapporteert, maar tegelijk een lagere aangepaste EBITDA laat zien, bewijst onvoldoende operationele hefboom.

Dat betekent dat groei niet automatisch doorloopt naar resultaat. Voor een onderneming die door de markt wordt gewaardeerd op schaal, platformwerking en toekomstige margeverbetering is dat zwak.

Daarom vinden wij de EBITDA-beat niet overtuigend. De vergelijking met de consensus is beter, maar de onderliggende trend is negatief.

Vrije kasstroom blijft zwak

De vrije kasstroom kwam uit op min $68,2 miljoen. De markt rekende al op een negatieve vrije kasstroom van min $61,5 miljoen, maar het cijfer was alsnog slechter dan verwacht.

Dat is belangrijk. Cashflow is moeilijker te verpakken dan omzetgroei. Een bedrijf kan omzet kopen, versnellen of via acquisities optisch vergroten, maar vrije kasstroom laat zien hoeveel financiële kwaliteit er echt overblijft.

Bij Hims & Hers blijft dat beeld zwak. De onderneming groeit, maar verbrandt nog steeds cash. Voor ons is dat een belangrijke reden om de outlook niet zomaar te geloven.

Zolang vrije kasstroom negatief blijft, is de equity case afhankelijk van vertrouwen. En vertrouwen is precies waar dit bedrijf voor ons te weinig van verdient.

Nettoverlies blijft te groot

Het nettoverlies bedroeg $86,3 miljoen. De GAAP EPS kwam uit op min $0,37.

Dat is niet acceptabel als de markt tegelijk moet geloven in een steeds ambitieuzere lange termijn case. Hims & Hers wil worden gezien als een schaalbaar digitaal gezondheidsplatform, maar de cijfers laten nog geen overtuigend pad naar winstkwaliteit zien.

Een verlieslatend groeibedrijf is niet automatisch slecht. Het wordt pas problematisch wanneer omzetgroei samengaat met margedruk, negatieve vrije kasstroom en hoge verwachtingen. Dat is hier het geval.

Daarom is dit voor ons geen aandeel om fundamenteel vertrouwen in op te bouwen.

Subscribers geven geen voldoende tegenwicht

Het aantal subscribers steeg met 19% naar 2,891 miljoen. Dat is groei, maar geen cijfer dat de rest van de update goedmaakt.

De omzet groeide veel harder dan het aantal subscribers. Dat betekent dat de groei deels uit hogere omzet per klant, mix, pricing of acquisitie-effecten komt. Dat hoeft niet negatief te zijn, maar het maakt de margeontwikkeling juist belangrijker.

Als de omzet per klant stijgt maar de brutomarge fors daalt, wordt de vraag scherper of de groei wel gezond is. Hims & Hers geeft met deze cijfers geen overtuigend antwoord.

Voor ons blijft de subscribergroei daarom onvoldoende om de zwakke cashflow en margedruk te compenseren.

Internationale groei is geen vrijbrief

De omzet buiten de Verenigde Staten steeg naar $131,4 miljoen. De groei van 1.641% ziet indrukwekkend uit, maar wordt sterk beïnvloed door Eucalyptus.

Internationale expansie kan op termijn waarde toevoegen, maar zij brengt ook integratierisico, regelgeving, hogere kosten en organisatorische complexiteit mee. Zeker in zorggerelateerde markten zijn lokale regels, voorschrijfmodellen en marketingpraktijken belangrijk.

Daarom vinden wij het te makkelijk om de internationale groei direct als kwaliteitsgroei te behandelen. Het verhaal wordt groter, maar niet automatisch beter.

Voor een aandeel dat al veel toekomstwaarde bevat, moet internationale expansie bijdragen aan winstkwaliteit. Dat bewijs is nog niet geleverd.

De outlook vraagt te veel geloof

Hims & Hers verhoogde de omzetverwachting voor 2026 naar $3,1 miljard tot $3,3 miljard. Voor Q3 rekent het bedrijf op $880 miljoen tot $900 miljoen omzet.

Dat klinkt sterk, maar de markt zal niet alleen naar omzet kijken. De echte toets zit in brutomarge, vrije kasstroom, nettoresultaat en de kwaliteit van de groei.

De aangepaste EBITDA-verwachting voor 2026 ligt op $275 miljoen tot $325 miljoen, met een marge van 9% tot 10%. Dat is niet genoeg om onze houding te veranderen, omdat de actuele cijfers juist laten zien dat winstkwaliteit onder druk staat.

Wij geloven de outlook daarom niet blind. Hims & Hers moet eerst leveren voordat de markt opnieuw vertrouwen zou moeten geven aan hogere targets.

De 2030-doelen zijn nu vooral verhaal

Het bedrijf spreekt over 2030-doelen van minstens $6,5 miljard omzet en $1,3 miljard aangepaste EBITDA.

Voor ons zijn die doelen op dit moment vooral verhaal. Ze klinken mooi, maar liggen te ver weg om de huidige zwakte in marges, vrije kasstroom en nettoresultaat te compenseren.

Lange termijn doelen krijgen pas waarde wanneer de actuele cijfers de richting bevestigen. Dat gebeurt hier onvoldoende.

Daarom hechten wij nu weinig waarde aan die 2030-ambitie. Eerst moet het bedrijf bewijzen dat de groei van vandaag financieel gezond is.

Waarom wij dit een flut aandeel noemen

Wij noemen Hims & Hers een flut aandeel omdat de verhouding tussen verhaal en financiële kwaliteit niet klopt.

Het bedrijf verkoopt groei, platformambitie, internationale expansie en lange termijn targets. Maar onder die presentatie liggen dalende marges, negatieve vrije kasstroom en een fors nettoverlies.

Dat is voor ons geen kwaliteitsprofiel. Een goed bedrijf laat op termijn zien dat groei leidt tot meer marge, meer cashflow en meer winstkwaliteit. Bij Hims & Hers zien wij vooral dat beleggers opnieuw moeten geloven in een verhaal terwijl de actuele cijfers onvoldoende hard zijn.

Daarom blijven wij weg. Niet omdat het aandeel nooit kan stijgen, maar omdat wij fundamenteel geen vertrouwen hebben in de kwaliteit van deze case.

Alleen chartgedreven trades

Zo nu en dan kan Hims & Hers een tradingkans geven op basis van de chart. Dat hoort bij een volatiel aandeel met veel sentiment, short-term momentum en scherpe bewegingen.

Maar dat is niet meer dan dat. Een technische trade is geen investment case.

Voor ons is Hims & Hers hooguit een naam voor snelle chartgedreven trades. Structureel willen wij niets met het aandeel doen.

Wat moet veranderen voordat wij anders kijken

Er moet veel veranderen voordat wij minder negatief worden.

Ten eerste moet de brutomarge stabiliseren. Een daling van 1.200 basispunten is te zwaar om te negeren.

Ten tweede moet de vrije kasstroom positief worden. Omzetgroei zonder cashflowkwaliteit is voor ons onvoldoende.

Ten derde moet het nettoverlies duidelijk omlaag.

Ten vierde moet internationale groei bewijzen dat zij winstgevend kan worden geïntegreerd.

Ten vijfde moet de outlook worden ondersteund door harde operationele verbetering, niet alleen door hogere omzetverwachtingen.

Risico’s

Het eerste risico is dat de margedruk structureel blijkt.

Het tweede risico is dat de vrije kasstroom langer negatief blijft.

Het derde risico is dat Eucalyptus meer integratiekosten en complexiteit brengt dan beleggers nu meenemen.

Het vierde risico is dat de outlook opnieuw te optimistisch blijkt.

Het vijfde risico is dat beleggers bij zwakker marktsentiment geen premie meer willen betalen voor omzetgroei zonder winstkwaliteit.

Conclusie

Hims & Hers rapporteerde sterke omzetgroei en verhoogde de omzetoutlook, maar de kwaliteit van de cijfers blijft zwak. De brutomarge daalt fors, de vrije kasstroom is negatief en het nettoverlies blijft groot.

Onze Investment view op Hims & Hers is negatief. Wij vinden dit een flut aandeel en blijven weg.

Alleen op basis van de chart kan er soms een tradingkans ontstaan, maar niet meer dan dat. Fundamenteel willen wij niets met dit aandeel doen zolang groei niet wordt omgezet in betere marges, positieve vrije kasstroom en echte winstkwaliteit.

🔵 English version

Hims & Hers is growing fast, but the quality of the numbers is weak

No time to read the full article? Use the five bullets below for the key points.
■ Hims & Hers reported Q2 revenue of $753.2 million, up 38% year over year and above the $700 million expectation.
■ Adjusted EBITDA came in at $60.3 million, above expectations, but 27% lower than a year earlier.
■ Gross margin fell by 1,200 basis points to 64%, putting the quality of revenue growth under pressure.
■ Free cash flow was negative at minus $68.2 million and net loss was $86.3 million.
■ Our Investment view on Hims & Hers is negative: we see this as a poor-quality stock and stay away.

Hims & Hers delivered a revenue beat and raised revenue expectations, but the underlying quality of the numbers remains weak. The company is still growing fast, mainly through international expansion and the contribution from Eucalyptus, but that growth is not translating sufficiently into earnings quality.

Revenue rose 38% in Q2 to $753.2 million, versus the $700 million market expectation. Q3 revenue guidance of $880 million to $900 million is also clearly above the $793 million consensus.

Still, the issue is not the revenue line. The issue is margins, cash flow and profitability. Gross margin fell sharply, free cash flow remained negative and net loss reached $86.3 million. That makes the update much less strong than the revenue headline suggests.

Investment view

Our Investment view on Hims & Hers is negative. We see this as a poor-quality stock and stay away, because growth lacks sufficient quality, margins are deteriorating and free cash flow is negative again.

🟪 Revenue growth looks strong at first glance, but the underlying quality is weak.
🟪 Gross margin is down 1,200 basis points, which is a serious signal.
🟪 Adjusted EBITDA is down 27% year over year despite higher revenue.
🟪 Free cash flow is negative and worse than expected.
🟪 Net loss remains large.
🟪 The outlook asks for too much trust in a company that has not earned it operationally.
🟪 Occasionally there can be a trading opportunity based on the chart, but nothing more than that.

For us, Hims & Hers therefore remains a stock to structurally avoid. Occasionally, there can be a trading opportunity based on the chart, especially because of volatility, short-term momentum or a technical rebound, but fundamentally we do not see this as a stock that belongs in a serious portfolio.

The company sells an attractive growth story, but the numbers tell a different story. Strong revenue growth is not enough when gross margin falls sharply, free cash flow remains negative and net loss is still large. For us, this is not quality, but mainly a stock that remains dependent on trust, sentiment and attractive promises.

The numbers in one overview

■ Q2 revenue: $753.2 million.
■ Revenue expectation: $700 million.
■ Revenue growth: 38% year over year.
■ GAAP EPS: negative $0.37.
■ Adjusted EBITDA: $60.3 million.
■ Adjusted EBITDA expectation: $47.2 million.
■ Adjusted EBITDA: 27% lower year over year.
■ Subscribers: 2.891 million.
■ Subscriber growth: 19% year over year.
■ Gross margin: 64%.
■ Gross margin decline: 1,200 basis points year over year.
■ Free cash flow: negative $68.2 million.
■ Free cash flow expectation: negative $61.5 million.
■ Net loss: negative $86.3 million.
■ United States revenue: $621.8 million.
■ United States growth: 16% year over year.
■ Rest of World revenue: $131.4 million.
■ Rest of World growth: 1,641% year over year.
■ FY26 revenue guidance: $3.1 billion to $3.3 billion.
■ FY26 revenue market expectation: $2.93 billion.
■ FY26 adjusted EBITDA guidance: $275 million to $325 million.
■ FY26 adjusted EBITDA margin: 9% to 10%.
■ Q3 revenue guidance: $880 million to $900 million.
■ Q3 revenue market expectation: $793 million.
■ Q3 adjusted EBITDA guidance: $75 million to $95 million.
■ Q3 adjusted EBITDA market expectation: $93.5 million.
■ Q3 adjusted EBITDA margin: 9% to 11%.

The revenue beat is clear, but the overview also shows immediately why we remain negative. The company is growing, but earnings quality is lagging. That matters more to us than headline growth.

Revenue growth sounds better than it is

Revenue growth of 38% sounds strong, but at Hims & Hers that growth needs to be read carefully. U.S. revenue grew 16%, while revenue outside the United States rose 1,641% because of the closing of the Eucalyptus acquisition in June.

That makes international growth optically spectacular, but not cleanly comparable with organic growth. An acquisition can add revenue, but it says little about structural earnings quality, integration risk, margin development and cash flow.

That is exactly why we do not follow the optimistic narrative. Revenue is growing, but the question is whether that revenue creates enough value. Based on these numbers, the evidence is insufficient.

Gross margin is the warning signal

Gross margin fell to 64%, a deterioration of 1,200 basis points year over year. For us, this is the most important number in the update.

A company claiming scale benefits should show stable or improving margins at higher revenue. At Hims & Hers, the opposite is happening. The company is growing, but revenue appears to be becoming less profitable.

That may be caused by product mix, international expansion, acquisition effects, higher costs, pricing pressure or operational complexity. Whatever the explanation, the outcome is the same: revenue quality is weaker than the headline suggests.

This is not a minor negative. A 1,200 basis point decline in gross margin is a serious signal that the model is less powerful than the growth story suggests.

Adjusted EBITDA does not convince

Adjusted EBITDA came in at $60.3 million, above the $47.2 million expectation. On its own, that looks positive.

But year over year, adjusted EBITDA fell 27%. That matters much more. A company reporting 38% revenue growth while adjusted EBITDA declines is not showing enough operating leverage.

It means growth is not automatically flowing through to earnings. For a company that the market values on scale, platform effects and future margin improvement, that is weak.

That is why the EBITDA beat does not convince us. The comparison with consensus is better, but the underlying trend is negative.

Free cash flow remains weak

Free cash flow came in at negative $68.2 million. The market already expected negative free cash flow of $61.5 million, but the actual number was still worse.

That matters. Cash flow is harder to dress up than revenue growth. A company can buy revenue, accelerate it or make it look bigger through acquisitions, but free cash flow shows how much financial quality is actually left.

At Hims & Hers, that picture remains weak. The company is growing, but still burning cash. For us, this is a key reason not to believe the outlook too easily.

As long as free cash flow remains negative, the equity case depends on trust. And trust is exactly what this company has not earned enough of.

Net loss remains too large

Net loss was $86.3 million. GAAP EPS came in at negative $0.37.

That is not acceptable if the market is also expected to believe in an increasingly ambitious long-term case. Hims & Hers wants to be seen as a scalable digital health platform, but the numbers do not yet show a convincing path to earnings quality.

A loss-making growth company is not automatically poor. It becomes problematic when revenue growth comes with margin pressure, negative free cash flow and high expectations. That is the case here.

That is why this is not a stock where we want to build fundamental confidence.

Subscribers do not provide enough offset

Subscribers increased 19% to 2.891 million. That is growth, but not a number that fixes the rest of the update.

Revenue grew much faster than subscribers. That means growth partly comes from higher revenue per customer, mix, pricing or acquisition effects. That does not need to be negative, but it makes margin development more important.

If revenue per customer rises while gross margin falls sharply, the question becomes sharper: how healthy is the growth really? Hims & Hers does not provide a convincing answer with these numbers.

For us, subscriber growth is therefore not enough to offset weak cash flow and margin pressure.

International growth is not a free pass

Revenue outside the United States rose to $131.4 million. Growth of 1,641% looks impressive, but is heavily affected by Eucalyptus.

International expansion can add value over time, but it also brings integration risk, regulation, higher costs and organizational complexity. Especially in healthcare-related markets, local rules, prescription models and marketing practices matter.

That is why we find it too easy to treat international growth immediately as quality growth. The story becomes larger, but not automatically better.

For a stock that already contains a lot of future value, international expansion needs to contribute to earnings quality. That proof has not yet been delivered.

The outlook asks for too much belief

Hims & Hers raised its 2026 revenue guidance to $3.1 billion to $3.3 billion. For Q3, the company expects revenue of $880 million to $900 million.

That sounds strong, but the market will not look only at revenue. The real test is gross margin, free cash flow, net income and the quality of growth.

Adjusted EBITDA guidance for 2026 stands at $275 million to $325 million, with a margin of 9% to 10%. That is not enough to change our stance because the current numbers show that earnings quality is under pressure.

We therefore do not believe the outlook blindly. Hims & Hers needs to deliver first before the market should give renewed trust to higher targets.

The 2030 targets are mainly narrative for now

The company talks about 2030 targets of at least $6.5 billion in revenue and $1.3 billion in adjusted EBITDA.

For us, those targets are mainly narrative at this stage. They sound attractive, but they are too far away to compensate for current weakness in margins, free cash flow and net income.

Long-term targets only become valuable when current numbers confirm the direction. That is not happening sufficiently here.

That is why we attach little value to the 2030 ambition for now. First, the company needs to prove that today’s growth is financially healthy.

Why we call this a poor-quality stock

We call Hims & Hers a poor-quality stock because the balance between narrative and financial quality does not work.

The company sells growth, platform ambition, international expansion and long-term targets. Beneath that presentation sit falling margins, negative free cash flow and a large net loss.

That is not a quality profile for us. A good company eventually shows that growth leads to more margin, more cash flow and better earnings quality. At Hims & Hers, we mainly see investors being asked once again to believe in a story while the current numbers are not hard enough.

That is why we stay away. Not because the stock can never go up, but because we fundamentally do not trust the quality of this case.

Chart-driven trades only

Occasionally, Hims & Hers can offer a trading opportunity based on the chart. That comes with a volatile stock driven by sentiment, short-term momentum and sharp moves.

But that is nothing more than that. A technical trade is not an investment case.

For us, Hims & Hers is at most a name for fast chart-driven trades. Structurally, we want nothing to do with the stock.

What needs to change before we look differently

A lot needs to change before we become less negative.

First, gross margin must stabilize. A 1,200 basis point decline is too large to ignore.

Second, free cash flow must turn positive. Revenue growth without cash flow quality is not enough for us.

Third, net loss needs to come down clearly.

Fourth, international growth must prove it can be integrated profitably.

Fifth, the outlook needs to be supported by hard operational improvement, not only by higher revenue expectations.

Risks

The first risk is that margin pressure proves structural.

The second risk is that free cash flow remains negative for longer.

The third risk is that Eucalyptus brings more integration costs and complexity than investors currently price in.

The fourth risk is that the outlook again proves too optimistic.

The fifth risk is that in weaker market sentiment, investors no longer want to pay a premium for revenue growth without earnings quality.

Conclusion

Hims & Hers reported strong revenue growth and raised its revenue outlook, but the quality of the numbers remains weak. Gross margin is down sharply, free cash flow is negative and net loss remains large.

Our Investment view on Hims & Hers is negative. We see this as a poor-quality stock and stay away.

Only based on the chart can there sometimes be a trading opportunity, but nothing more than that. Fundamentally, we want nothing to do with this stock as long as growth is not converted into better margins, positive free cash flow and real earnings quality.

Dit bericht schetst een voorlopig beeld in aanloop naar de opening en naar het eventueel aanpassen van de positie, puur op basis van de mechanische optiegegevens.